發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)需要注意解決好五個(gè)問題。無庸贅述，發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)，下面跟小編來了解看看。

　　發(fā)展債券市場(chǎng)一，企業(yè)債券在資本市場(chǎng)中的地位

　　要了解企業(yè)債券，就需要弄清企業(yè)債券在資本市場(chǎng)占什么位置?在中國，相當(dāng)多的人一講到“資本市場(chǎng)”或“證券市場(chǎng)”，頭腦中想的或者是實(shí)際上在講的只是“股票市場(chǎng)”;一些人甚至認(rèn)為，股票市場(chǎng)就是證券市場(chǎng)的主體部分或者主導(dǎo)部分。這種認(rèn)識(shí)是錯(cuò)誤的。在世界各國中，就股票市場(chǎng)而言，美國最發(fā)達(dá)，但美國2002年通過企業(yè)債券融資所獲得的資金要比通過股票融資所獲得的資金高15倍，即16:1。在美國證券市場(chǎng)中，企業(yè)債券、政府債券和股票這三個(gè)基本證券品種中，企業(yè)債券所占比重在50%～60%之間，政府債券所占比重在20%左右，股票所占比重在15%～20%;在歐洲證券市場(chǎng)中，企業(yè)債券所占比重達(dá)到80%左右，政府債券所占比重超過10%，股票所占比重僅為百分之幾，最好時(shí)也只在10%左右。所以，在三大基本證券中，企業(yè)債券占居主導(dǎo)地位或主體地位。但是，在中國，企業(yè)債券極為不發(fā)展，即便不論企業(yè)債券與企業(yè)債券的差異，到2002年底，企業(yè)債券余額也僅700多億元，占1.66%，而政府債券(包括國債和金融債券)余額為27000多億元，占67.61%，可流通股市值13000多億元，占30.73%，因此，企業(yè)債券在證券市場(chǎng)中的份額幾乎可以忽略不計(jì)。

　　在各種金融學(xué)的書籍中，每當(dāng)講到“資產(chǎn)定價(jià)”、“風(fēng)險(xiǎn)管理”、“投資組合”等時(shí)，先講無風(fēng)險(xiǎn)利率，緊接下來就是一整套的企業(yè)債券計(jì)算方式，最后才講到股票。如果沒有企業(yè)債券，股票定價(jià)在市場(chǎng)就難以明確。其原因很簡(jiǎn)單，市場(chǎng)投資者(包括機(jī)構(gòu)投資者)無法進(jìn)行投資選擇和投資組合，也就無法通過這一操作進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理。從2001年7月開始，中國股票市場(chǎng)直線下落，導(dǎo)致一大批投資者損失嚴(yán)重以致于各只基金資產(chǎn)也大大縮水。究其原因是，各個(gè)投資者投資組合里面幾乎全是股票。股票市場(chǎng)只要發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，就誰也無法抗拒。近年來，一些商業(yè)銀行和證券公司推出了代客理財(cái)業(yè)務(wù)，但結(jié)果相當(dāng)不理想。一個(gè)最簡(jiǎn)單原因是，拿不出組合投資的菜單來，從而，實(shí)際上難以代客理財(cái)。要代客理財(cái)，就要把各種的證券投資組合品種拿給不同的客戶，讓他來選擇。有的人可接受風(fēng)險(xiǎn)高一點(diǎn)的組合，有的人只能接受風(fēng)險(xiǎn)低的組合，可是沒有企業(yè)債券，怎么能形成證券投資的組合產(chǎn)品，又怎么進(jìn)行代客理財(cái)?如果代客理財(cái)就是代客炒股，那么，只要股票市場(chǎng)一落下去，受托人就將面臨嚴(yán)重的損失。2002年證券業(yè)全行業(yè)虧損，一個(gè)主要原因就來自于炒股性的代客理財(cái)。要改變這種狀態(tài)，要防范中國的金融風(fēng)險(xiǎn)，必須迅速擴(kuò)大企業(yè)債券市場(chǎng)規(guī)模，當(dāng)然還有品種。

　　發(fā)展債券市場(chǎng)二、關(guān)于發(fā)債主體的資產(chǎn)負(fù)債率問題

　　要發(fā)展企業(yè)債券首先必須弄清楚資產(chǎn)負(fù)債關(guān)系，這一點(diǎn)非常的重要。因?yàn)槠裣喈?dāng)多的企業(yè)以至監(jiān)管部門都僅僅把企業(yè)債券當(dāng)作是一種債務(wù)，所以，當(dāng)企業(yè)發(fā)行債券時(shí)，一討論到資產(chǎn)負(fù)債率，發(fā)現(xiàn)這個(gè)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率已達(dá)到了70%，再申請(qǐng)發(fā)行5億元、10億元的債券，就認(rèn)為該企業(yè)已經(jīng)沒有還本付息的能力，企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)很高了，鑒此，不批準(zhǔn)企業(yè)的發(fā)債申請(qǐng)。

　　以這樣一種理念來理解企業(yè)債券的財(cái)務(wù)性質(zhì)實(shí)際上錯(cuò)的。我們?cè)谇皫啄暄芯科髽I(yè)資產(chǎn)負(fù)債率的時(shí)候發(fā)現(xiàn)一個(gè)十分矛盾的現(xiàn)象：按照歐美國家提供給我們的資料，一些歐美公司的資產(chǎn)負(fù)債率只有40%～50%，但當(dāng)我們的一些人在分析這些資料時(shí)，發(fā)現(xiàn)這些企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)80%以上。這兩個(gè)數(shù)字難以對(duì)應(yīng)協(xié)調(diào)，可再仔細(xì)研討，就發(fā)現(xiàn)了一個(gè)問題：一個(gè)企業(yè)的負(fù)債通常分為兩部分，即流動(dòng)負(fù)債(或稱作“短期負(fù)債”)和長期負(fù)債。在中國，人們習(xí)慣于將“長期負(fù)債”和“短期負(fù)債”合為一體，統(tǒng)稱為“負(fù)債”，并以此計(jì)算企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率。這種資產(chǎn)負(fù)債率，實(shí)際上用一個(gè)更準(zhǔn)確的概念應(yīng)該稱作“企業(yè)的資產(chǎn)全負(fù)債率”或者“資產(chǎn)全負(fù)債率”，即把企業(yè)的全部負(fù)債加在一起，然后與資產(chǎn)總額相對(duì)比。但是，歐美國家經(jīng)常用的不是這種方式。他們用的是“資產(chǎn)流動(dòng)負(fù)債率”(或“短期負(fù)債率”)。計(jì)算企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率的主要意義在于，弄清企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。但企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)來自于當(dāng)期并不來自于遠(yuǎn)期。假定某企業(yè)10年后可能發(fā)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，即10年后可能發(fā)生不能還本付息的情形，但這種情形肯定不在2003年發(fā)生，那么，即便不說在2003年以后的10年過程中可以選擇許多措施來化解這種風(fēng)險(xiǎn)，在10年中也還有許多經(jīng)濟(jì)社會(huì)的變量將影響這一結(jié)果，所以，沒有必要在今天就將這種可能的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)計(jì)算為現(xiàn)實(shí)風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)際上，分析資產(chǎn)負(fù)債率有意義的是當(dāng)期的情況。這就是為什么需要重視企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)負(fù)債率或者短期負(fù)債率。

　　在國際社會(huì)中，3年期以上的長期負(fù)債，在沒有到還本付息期的時(shí)候，是可以當(dāng)作“準(zhǔn)資本”來使用的，所以，在財(cái)務(wù)關(guān)系上也當(dāng)作“準(zhǔn)資本”來處理。一個(gè)典型的事實(shí)是，巴賽爾協(xié)議規(guī)定，商業(yè)銀行的資本充足率不低于8%，其中，一級(jí)資本不低于4%，次級(jí)資本(或稱為“二級(jí)資本”、“準(zhǔn)資本”)不高于4%。所謂次級(jí)資本，主要由3年期以上的債券資金所形成。這已是國際標(biāo)準(zhǔn)，因此，企業(yè)債券雖然在資金性質(zhì)上屬債務(wù)性資金，但在財(cái)務(wù)分析上屬“準(zhǔn)資本”范疇。如果一家企業(yè)發(fā)行了10億元的5年期企業(yè)債券，有10億元資金在手上，再以此為基礎(chǔ)，向銀行申請(qǐng)2億元短期貸款，銀行將毫不猶豫地給其放款。道理非常簡(jiǎn)單，2億元短期貸款在1年內(nèi)就得還，而10億元債券資金5年后才還，商業(yè)銀行不用擔(dān)心。所以，長期債券的資金可以起到類似于資本金的作用。

　　近年來，相當(dāng)多企業(yè)都知道，目前要從銀行以及其他的途徑獲得貨幣資金非常困難。尤其是資產(chǎn)負(fù)債率高的企業(yè)，更加困難。一些企業(yè)試圖通過發(fā)行股票來解決一個(gè)難點(diǎn)，但發(fā)股這條路太窄。2003年新的發(fā)股上市公司只有60多家，眾多企業(yè)等待發(fā)股上市，不是一種可行的選擇。還有什么路子呢?一條重要的路子就是，發(fā)行企業(yè)債券。通過這條路子能夠增強(qiáng)企業(yè)的資金勢(shì)力，并且能夠增強(qiáng)企業(yè)的融資的能力，從而，緩解企業(yè)的資金困難。

　　發(fā)展債券市場(chǎng)三、關(guān)于企業(yè)債券的資金用途

　　中國的企業(yè)債券，有著明顯的市政債券的色彩，并不是真正的企業(yè)債券，與此對(duì)應(yīng)，也比較多地按照市政債券的思路和方法管理企業(yè)債券。這種思路和方法應(yīng)當(dāng)改革。市政債券主要的功能在于進(jìn)行生產(chǎn)性建設(shè)(或稱“固定資產(chǎn)投資”)，而企業(yè)債券的用途是非常廣泛的。除了有些固定資產(chǎn)投資需要使用發(fā)債資金外，進(jìn)行技術(shù)改造也要使用這種長期性資金，有些企業(yè)的流動(dòng)負(fù)債過多也可用發(fā)行企業(yè)債券的辦法來減少對(duì)銀行的負(fù)債，還可以通過發(fā)行企業(yè)債券來募集進(jìn)行公司并購、資產(chǎn)重組、股權(quán)置換等所需的資金。除長期企業(yè)債券外，在發(fā)達(dá)國家中還有相當(dāng)多的短期企業(yè)債券，企業(yè)發(fā)行的短期融資債券多了，將導(dǎo)致從商業(yè)銀行借款減少，這將降低企業(yè)對(duì)銀行的依賴程度。80年代以來，在中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中一個(gè)突出的現(xiàn)象是，一旦宏觀緊縮，幾道“金牌”連下，商業(yè)銀行收緊銀根，企業(yè)運(yùn)行就陷入資金嚴(yán)重緊缺的態(tài)勢(shì)中。如果企業(yè)是通過發(fā)行短期企業(yè)債券獲得資金，因?yàn)橘Y金是從市場(chǎng)上獲得的，就不用擔(dān)心商業(yè)銀行收緊銀根，整個(gè)公司的經(jīng)營也不會(huì)受此影響。這一點(diǎn)非常重要。

　　中國目前的情況是，一方面很多企業(yè)需要進(jìn)行大規(guī)模的技術(shù)改造，另一方面很多企業(yè)長期以來依賴銀行貸款維持經(jīng)營運(yùn)作，在負(fù)債資金中流動(dòng)部分過多，而且銀行貸款利率比較高，1年期貸款利率是5.31%，而企業(yè)債券利率較低，從2002～2003年發(fā)行的10年期企業(yè)債券利率來看，基本在4.0%～4.5%之間，比銀行1年期貸款低1個(gè)多百分點(diǎn)，所以，運(yùn)用企業(yè)債券來補(bǔ)充流動(dòng)資金不足或者通過償還流動(dòng)負(fù)債來使公司整個(gè)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)得到調(diào)整，就相當(dāng)重要。

　　企業(yè)在運(yùn)營過程中，有著大量的并購重組行為，這個(gè)時(shí)候需要運(yùn)用企業(yè)債券來融資，因?yàn)殂y行通常不提供這種貸款，短期資金也滿足不了這個(gè)需要。中國在處于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整時(shí)期，其中有大量的公司并購、資產(chǎn)重組事件。在這方面也需要有大量的資金。事實(shí)上，對(duì)中國這樣一個(gè)轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)來說，一個(gè)值得深省的現(xiàn)象是，盡管改革開放25年了，非國有經(jīng)濟(jì)有了長足的發(fā)展，民營經(jīng)濟(jì)也占了相當(dāng)高的比例，但一些重工業(yè)部門，民營經(jīng)濟(jì)迄今難以實(shí)質(zhì)性涉足。如果說過去是因?yàn)檎咧贫仍蛳拗泼駹I經(jīng)濟(jì)進(jìn)入這些部門，那么，現(xiàn)在所碰到的最嚴(yán)重問題首先是資金不足。諸如鋼鐵、石化、電信、電力、造船、鐵路、汽車制造等產(chǎn)業(yè)部門，要實(shí)質(zhì)性進(jìn)入需要幾十億元乃至幾百億元資金，民營企業(yè)拿不出這么多的資金，即便幾家民營企業(yè)集資也很難解決資金問題。要解決這樣一個(gè)問題，還必須依靠資本市場(chǎng)，讓民營企業(yè)能夠通過資本市場(chǎng)獲得足夠的資金，有效參與中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，從而，改變這些產(chǎn)業(yè)和企業(yè)繼續(xù)由國有行政機(jī)制支配企業(yè)運(yùn)行的狀況。值得強(qiáng)調(diào)的是，這些產(chǎn)業(yè)如果中國的民營經(jīng)濟(jì)不去占領(lǐng)，用不了多少年，就很可能被外資占領(lǐng)。如果這樣一些重化、電力、電信、交通等工業(yè)部門被外資所占領(lǐng)，中國的國民經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步發(fā)展乃至社會(huì)其他方面發(fā)展就將面臨嚴(yán)重的挑戰(zhàn)。所以，為了中國的民族經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，應(yīng)當(dāng)鼓勵(lì)和支持民營經(jīng)濟(jì)通過并購重組來加入到經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的過程中，其中，緩解民營經(jīng)濟(jì)資金不足的一項(xiàng)重要政策就是拓展企業(yè)債券的用途。

　　總之，企業(yè)債券的用途應(yīng)當(dāng)拓寬，不能僅僅停留在市政債券概念中，不僅可用于固定資產(chǎn)投資，而且可用于技術(shù)改造、補(bǔ)充流動(dòng)資金、公司并購和資產(chǎn)重組，并應(yīng)隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步發(fā)展，拓寬到應(yīng)市場(chǎng)所需，應(yīng)企業(yè)所需。

　　發(fā)展債券市場(chǎng)四，關(guān)于企業(yè)債券的品種

　　中國現(xiàn)存的企業(yè)債券盡管在期限上有5年期、10年期、15年期等等，但在利率上基本只有一種——固定利率。在利率水平較低的時(shí)候，發(fā)行固定利率的長期企業(yè)債券，從表面上看，對(duì)發(fā)行人似乎是有利的。但從未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展來看，不論對(duì)企業(yè)還是投資者都存在著風(fēng)險(xiǎn)。例如，2002年以來發(fā)行的10年期以上企業(yè)債券，其年利率大致為4.0%～4.5%，而1年期存款利率為1.98%，1年期貸款利率為5.31%，因此，對(duì)發(fā)行人和投資者都有利。但是，誰都很難料定這種低利率狀況能夠長期持續(xù)，假定在5年后(如2007年以后)存款利率上升到5%以上(1996年5月以前，1年期存款利率為10.98%)，那么，對(duì)這些債券的投資者來說，4.0%～4.5%的利率水平就明顯過低。一些人認(rèn)為，這種利率風(fēng)險(xiǎn)，只是對(duì)投資者而言的，與發(fā)行企業(yè)債券的企業(yè)無關(guān)。換句話說，企業(yè)現(xiàn)在買出15年期年利率4.5%的債券，5年后存款利率(或市場(chǎng)利率)上升到5%以上，發(fā)債企業(yè)依然只按4.5%付息，因此，利率風(fēng)險(xiǎn)只能由投資者自擔(dān)。由此來看，似乎企業(yè)債券的利率風(fēng)險(xiǎn)與發(fā)債公司無關(guān)，但事實(shí)并不這么簡(jiǎn)單。

　　假定存款利率(或市場(chǎng)利率)果真在5年后上升到5%，發(fā)債公司可以繼續(xù)按照4.0%～4.5%的利率水平付息，但它將面臨兩個(gè)方面的風(fēng)險(xiǎn)：第一，這一企業(yè)債券的市場(chǎng)交易價(jià)格將明顯下落，如果這一企業(yè)債券是每年付息的，則交易價(jià)格將下落至面值之下;第二，發(fā)債公司如果要繼續(xù)發(fā)債，那么，投資者對(duì)新債券的認(rèn)同程度就將大大降低。在前一場(chǎng)合，不僅公司在證券市場(chǎng)中的聲譽(yù)將受到嚴(yán)重影響，而且在發(fā)債公司財(cái)務(wù)狀況不佳時(shí)，可能發(fā)生一些機(jī)構(gòu)投資者以較低的價(jià)格大量收購這一債券，然后，再以此為基礎(chǔ)，利用債權(quán)人機(jī)制。中國有句老話：“人無遠(yuǎn)慮必有近憂”，這對(duì)企業(yè)債券的發(fā)行主’體來說，也是合適的。要避免由利率所引致的公司經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)債券的利率就必須多樣化。例如，在目前1年期存款利率為1.98%的條件下，每年付息的15年期企業(yè)債券利率為4.5%可能過高，但在未來存款利率為5%的條件下，4.5%的利率可能過低，由此，是否可發(fā)行浮動(dòng)利率債券。又如，對(duì)一些成熟產(chǎn)業(yè)來說，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和利潤水平等相對(duì)比較穩(wěn)定，可考慮發(fā)行利率相對(duì)低點(diǎn)的企業(yè)債券，而對(duì)一些高新技術(shù)企業(yè)、成長型企業(yè)來說，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大，是否可考慮發(fā)行利率相對(duì)高點(diǎn)的企業(yè)債券，是否可考慮發(fā)行在一定程度上參與公司利潤分配的企業(yè)債券?總之，企業(yè)債券的利率應(yīng)當(dāng)多元化。

　　選擇權(quán)是決定企業(yè)債券品種的又一主要因素。我們現(xiàn)在發(fā)行的企業(yè)債券，不論對(duì)發(fā)行人還是對(duì)投資者來說，都基本處于無選擇狀態(tài)。公司一旦發(fā)行了企業(yè)債券，就不能提前回購這些債券，也不能將這些債券再轉(zhuǎn)為其他類型的證券，投資者一旦購買了這些債券，除可以在交易市場(chǎng)進(jìn)行買賣外，也沒有其他可選擇的權(quán)利。這種無選擇狀態(tài)，不是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的特點(diǎn)。在選擇機(jī)制上，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)和計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的最大區(qū)別在于，計(jì)劃經(jīng)濟(jì)告訴你說，你不能這么做，只能那么做，一條路走到黑。所以，計(jì)劃經(jīng)濟(jì)是無選擇權(quán)的經(jīng)濟(jì)：市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)通過提供各種可替代的諸多品種，通過提供各種可能的選擇方式，給各種發(fā)債公司和各種投資者選擇，一旦發(fā)債主體或投資主體選擇確定了，那么，由此產(chǎn)生的收益就由選擇者自享，同樣風(fēng)險(xiǎn)也就由選擇者自擔(dān)，因此，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)是有著充分選擇權(quán)的經(jīng)濟(jì)。從這一點(diǎn)上講，發(fā)展企業(yè)債券應(yīng)該更多地貫徹市場(chǎng)機(jī)制。

　　發(fā)展債券市場(chǎng)五，發(fā)展企業(yè)債券應(yīng)建立好五個(gè)基本機(jī)制

　　加快發(fā)展企業(yè)債券，需要建立五個(gè)基本機(jī)制：

　　1.必須有較為完善的法律機(jī)制。這方面至少涉及三個(gè)問題：一是必須修改現(xiàn)行的《公司法》。1994年7月開始實(shí)行的《公司法》對(duì)企業(yè)債券的規(guī)定中帶有很強(qiáng)的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)和國有經(jīng)濟(jì)色彩，對(duì)非國有企業(yè)極為不公正。例如，關(guān)于發(fā)債主體，《公司法》中規(guī)定，只能是國有獨(dú)資企業(yè)、兩個(gè)以上國有企業(yè)或兩個(gè)以上的國有投資主體投資設(shè)立的有限公司、股份有限公司等三類企業(yè)，又如，在發(fā)債規(guī)模上，《公司法》規(guī)定，企業(yè)債券的發(fā)行規(guī)模由國務(wù)院確定。這都是不符合市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的公平原則和中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基本走勢(shì)，因此，應(yīng)予以修改。二是必須修改1993年8月出臺(tái)的《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》。這一“管理?xiàng)l例”是根據(jù)當(dāng)時(shí)條件制定的并且?guī)в邢喈?dāng)強(qiáng)烈的市政債券含義，已遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能適應(yīng)當(dāng)今市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和企業(yè)發(fā)展的要求，尤其是在有關(guān)企業(yè)債券的品種、利率、用途、發(fā)行主體等諸多方面的規(guī)定，事實(shí)上已嚴(yán)重制約了企業(yè)債券的發(fā)展。三是必須盡快出臺(tái)《破產(chǎn)法》?！镀飘a(chǎn)法》的出臺(tái)，是有效化解企業(yè)債券風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)重要法律機(jī)制。有人總是擔(dān)心，發(fā)債公司到期不能還本付息怎么辦。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，這個(gè)問題的處理辦法很簡(jiǎn)單，最后一招就是實(shí)行破產(chǎn)。在企業(yè)破產(chǎn)的條件下，通過拍賣資產(chǎn)，然后將所得資金用于償還債務(wù)。當(dāng)然，這是最后一招，也還有其他辦法。有人說，企業(yè)破產(chǎn)了以后，企業(yè)中的職工怎么辦?這不用擔(dān)心。這家企業(yè)破產(chǎn)了，但它的各種設(shè)備、廠房等資產(chǎn)會(huì)有人買去，這些買者將繼續(xù)利用這些設(shè)備、廠房從事經(jīng)營活動(dòng)，如果破產(chǎn)企業(yè)的職工不是冗員過多，而是正常的生產(chǎn)要素配置，那么，新企業(yè)將繼續(xù)聘用這些職工，不會(huì)發(fā)生大量職工下崗問題。當(dāng)然，如果職工的素質(zhì)不能滿足新企業(yè)經(jīng)營發(fā)展的要求，下崗還是會(huì)發(fā)生的，但只要不能償還到期債務(wù)，企業(yè)還是應(yīng)當(dāng)破產(chǎn)的。其原因是，維護(hù)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的基本信用規(guī)則和信用秩序，要比維護(hù)一個(gè)不守信的企業(yè)存在，更為重要。只要一個(gè)或幾個(gè)企業(yè)破產(chǎn)了，其他企業(yè)就會(huì)明白該如何保證還本付息了，它們哪怕是砸鍋賣鐵也得按期償還債券本息了。如果我們老擔(dān)心企業(yè)破產(chǎn)后的職工下崗問題，對(duì)不能按期償付企業(yè)債券本息不實(shí)行破產(chǎn)，其他企業(yè)就必然效仿這一做法，其結(jié)果就將是嚴(yán)重限制企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展。在金融學(xué)上，這叫做“劣幣驅(qū)逐良幣”的機(jī)制。你說壞人不抓，好人怎么當(dāng)呢?所以，這一點(diǎn)必須很明白，要破產(chǎn)，要堅(jiān)決的破一批，沒有疑問。

　　2.必須建立債權(quán)并購機(jī)制。迄今為止，在中國資本市場(chǎng)中，并購基本上都是股權(quán)并購。什么意思呢?收購方利用其資金來收購目標(biāo)企業(yè)的股權(quán)，成為控股股東或第一大股東。在國際社會(huì)中，這種股權(quán)并購的現(xiàn)象也屢屢發(fā)生，這是沒有任何疑問的。但是，在國際社會(huì)的并購中，絕大多數(shù)的并購案例不是股權(quán)并購，而是債權(quán)并購。我們可以用這樣一種債權(quán)并購來解決前面講的企業(yè)破產(chǎn)事件。當(dāng)有資料表明某個(gè)發(fā)債公司可能難以到期償還債券本息時(shí)，其企業(yè)債券的交易價(jià)格就將大幅度下落，此時(shí)，一個(gè)或者若干個(gè)大的投資者就有可能按比較低的價(jià)格把這一企業(yè)的企業(yè)債券大量收購，然后，在這些企業(yè)債券到期日，購債者就要求該企業(yè)還本付息。如果發(fā)債公司說自己沒錢，因而無力還本付息，那么，購債者就將說沒有關(guān)系，有兩個(gè)出路可供選擇：一是實(shí)行“債轉(zhuǎn)股”;二是實(shí)行破產(chǎn)。由于在進(jìn)入破產(chǎn)程序的以后，股東大會(huì)已不再是公司的最高權(quán)利機(jī)構(gòu)，債權(quán)人會(huì)議成為公司的最高權(quán)利機(jī)構(gòu)，同時(shí)，在企業(yè)資產(chǎn)破產(chǎn)拍賣中，企業(yè)面臨的各種損失比較嚴(yán)重，因此，在這兩條路選擇中，更多的是選擇“債轉(zhuǎn)股”，這樣，債權(quán)并購就成為保障發(fā)債公司不破產(chǎn)的一個(gè)重要機(jī)制，同時(shí)，也是保障發(fā)債公司履行到期償付本息義務(wù)的一個(gè)重要機(jī)制。所以，必須有效發(fā)展債權(quán)并購機(jī)制。

　　債權(quán)并購機(jī)制的發(fā)展還將有效規(guī)范公司發(fā)債的行為。它給發(fā)債企業(yè)敲響了一個(gè)警鐘，發(fā)行多少企業(yè)債券、發(fā)行什么樣的企業(yè)債券、如何防范企業(yè)債券風(fēng)險(xiǎn)等等，從一開始就要認(rèn)真研究，而不是愿發(fā)多少就發(fā)多少、愿怎么發(fā)就怎么發(fā)。如前所述，現(xiàn)在一些企業(yè)發(fā)行了年利率4.0%～4.5%的15年期企業(yè)債券，如果在存款利率提高到5%以后，這些債券的市場(chǎng)價(jià)格下落了，一些機(jī)構(gòu)投資者就可能通過債權(quán)并購的途徑來并購這些發(fā)債企業(yè)。這是發(fā)債企業(yè)可能面臨的一種市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，因此，別認(rèn)為年利率只有4.5%，你占了什么便宜，到債權(quán)并購發(fā)生時(shí)，便宜就不見得了。須知，利率風(fēng)險(xiǎn)是可能轉(zhuǎn)變?yōu)椴①忥L(fēng)險(xiǎn)的。這一點(diǎn)現(xiàn)在就要看清楚。因此，要規(guī)范發(fā)債公司的發(fā)債行為，需要有效發(fā)展債權(quán)并購市場(chǎng)。

　　3.必須建立信息公開披露機(jī)制。要發(fā)展規(guī)范的企業(yè)債券市場(chǎng)，發(fā)債公司必須做到信息公開披露。通過10多年的發(fā)展，股市中的信息公開披露制度已日漸完善，這對(duì)保護(hù)投資者的權(quán)益、維護(hù)市場(chǎng)運(yùn)行起到積極重要的基礎(chǔ)性作用。建立企業(yè)債券市場(chǎng)的信息公開披露制度，可參考股市的這一制度。通過發(fā)債公司的信息公開披露，讓投資者和監(jiān)管部門有效地了解發(fā)債公司的經(jīng)營狀況和未來發(fā)展?fàn)顩r，能夠較早地選擇必要的措施防范可能發(fā)生的兌付風(fēng)險(xiǎn)，能夠較早地選擇并購方略進(jìn)行市場(chǎng)運(yùn)作，同時(shí)，也讓發(fā)債公司認(rèn)識(shí)到，要通過市場(chǎng)過程來獲得社會(huì)資金，就要得到市場(chǎng)投資者的監(jiān)督，就要守信，就要承受市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　4.必須加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任機(jī)制，其中尤其是要加強(qiáng)資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的責(zé)任機(jī)制。近兩年來，有這樣一種情況，1家擬發(fā)行40億元或更多企業(yè)債券的公司，在進(jìn)行資信評(píng)級(jí)時(shí)，只花費(fèi)了20萬元或30萬元資信評(píng)級(jí)費(fèi)。講句實(shí)話，這20～30萬元評(píng)級(jí)費(fèi)，連評(píng)級(jí)公司的10～20個(gè)人仔細(xì)地將發(fā)債公司的財(cái)務(wù)憑證、財(cái)務(wù)賬表查一遍都不夠，更不用說，給“資信評(píng)級(jí)”了。因此，這種狀況必須改變，應(yīng)當(dāng)使資信評(píng)級(jí)與企業(yè)債券的價(jià)格、設(shè)計(jì)企業(yè)債券的類型等緊密聯(lián)系起來。在此條件下，如果發(fā)債公司的資信質(zhì)量沒有達(dá)到資信評(píng)級(jí)水平，就應(yīng)追究資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的責(zé)任。

　　要加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任，必須有制度規(guī)定。在這方面，可參考股票市場(chǎng)中對(duì)中介機(jī)構(gòu)的制度規(guī)定，并在廣泛追求意見的基礎(chǔ)上，予以進(jìn)一步完善。

　　5.必須建立多層次的企業(yè)債券交易市場(chǎng)。企業(yè)債券是多元化、多品種的債券。在發(fā)達(dá)國家中，企業(yè)債券種類多達(dá)幾千種。各種企業(yè)債券的特性不盡相同，僅僅依靠證交所市場(chǎng)是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的(更不用說，現(xiàn)今的滬深證交所受到較強(qiáng)計(jì)劃機(jī)制的影響)，因此，在發(fā)展證交所市場(chǎng)的同時(shí)，應(yīng)重視發(fā)展企業(yè)債券的場(chǎng)外交易市場(chǎng)。2002年6月，銀行間柜臺(tái)交易市場(chǎng)已經(jīng)啟動(dòng)，由于商業(yè)銀行儲(chǔ)蓄網(wǎng)點(diǎn)眾多，比證交所更加貼近眾多百姓，所以，利用這一市場(chǎng)來發(fā)展企業(yè)債券交易市場(chǎng)有著廣闊的前景，也有利于推進(jìn)商業(yè)銀行的業(yè)務(wù)創(chuàng)新。這一點(diǎn)，從一開始就應(yīng)列入發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)的整體考慮中。