國(guó)開債券流動(dòng)性利差是什么
國(guó)開債券流動(dòng)性利差是什么
自去年末以來，隨著政策性金融債券(特別是國(guó)開金融債)的不斷發(fā)行，同一發(fā)行主體(國(guó)開)、相近期限的債券品種出現(xiàn)了明顯的利差。下面由學(xué)習(xí)啦小編為你分享國(guó)開債券流動(dòng)性利差是什么的相關(guān)內(nèi)容，希望對(duì)大家有所幫助。
銀行間市場(chǎng)國(guó)開債券流動(dòng)性利差初探
新老國(guó)開債的收益率水平差異逐漸加大，2014年及以前發(fā)行的老國(guó)開債的市場(chǎng)收益率較同期限的收益率曲線出現(xiàn)明顯偏高，且收益率已經(jīng)和相鄰的關(guān)鍵期限利率出現(xiàn)了倒掛。本文希望通過觀察市場(chǎng)中活躍債券品種的表現(xiàn)、對(duì)比品種利差、期限利差的變化，來尋找影響銀行間債券市場(chǎng)流動(dòng)性利差的原因。
當(dāng)前銀行間市場(chǎng)債券利差具體表現(xiàn)為兩個(gè)特征：
(1)國(guó)開金融債老券和新券出現(xiàn)了較為顯著的利差，例如剩余期限同為10年，附近的150205和150210 利差最高達(dá)到20BP，近期收窄至5-10BP;而2014年發(fā)的老債券140229等與150210最高時(shí)更是相差40BP。
(2) 國(guó)開債7年、 10 年期品種形成顯著倒掛局面，最高時(shí)兩者倒掛利差達(dá)到35BP，近期收窄至0-10BP。
一、新老債出現(xiàn)利差，主要原因是市場(chǎng)對(duì)未來收益率走勢(shì)的預(yù)期分歧較大。
2014年10月以來，“2年期、4年期、6年期、9年期”這些準(zhǔn)關(guān)鍵期限的國(guó)開債的價(jià)格和關(guān)鍵期限國(guó)開債的價(jià)格走勢(shì)出現(xiàn)差異。這些債券的收益率走勢(shì)同相鄰關(guān)鍵期限國(guó)開債收益率相比，呈現(xiàn)出先低后高的趨勢(shì)。[2]最初表現(xiàn)為，每一個(gè)關(guān)鍵期限，都會(huì)有一只券明顯低于其關(guān)鍵期限收益率。
具體來看，去年10月初，市場(chǎng)上最為活躍的準(zhǔn)10年期(實(shí)際剩余期限約為9.1年)樣本券140205的收益率較曲線估值利率最先出現(xiàn)了明顯偏低的情況，隨后偏離幅度逐步增大。進(jìn)入2015年后，3、5、7年期的準(zhǔn)關(guān)鍵期限樣本券140201、140202、140203的收益率較曲線收益率均不同程度的出現(xiàn)了收益率偏低，偏低程度約3-5BP。以上四只債，當(dāng)時(shí)被稱為成為“四大神債”，這些債券的收益率明顯低于同期水平，且交易活躍度高，流動(dòng)性強(qiáng)。
2015年1月份關(guān)鍵期限活躍券與中債估值比較
2-3年期3年期中債估值3.95
1402013.94
4-5年期5年期中債估值4.05
1402023.94
6-7年期7年期中債估值4.1
1402034.05
9-10年10年期中債估值4.11
1402054.05
對(duì)于以上現(xiàn)象，剛開始并未特別引起市場(chǎng)的關(guān)注。大家認(rèn)為這是理所當(dāng)然的，主要基于以下幾點(diǎn)對(duì)于債券流動(dòng)性的傳統(tǒng)認(rèn)識(shí)：
債券流動(dòng)性的傳統(tǒng)認(rèn)識(shí)
1、期限原則
傳統(tǒng)觀點(diǎn)認(rèn)為期限越短則久期越短、久期越短則抗風(fēng)險(xiǎn)能力越強(qiáng)，更受市場(chǎng)歡迎。以上四大神券均在關(guān)鍵期限附近，且分別是同類關(guān)鍵期限中久期最短的券，因此受市場(chǎng)歡迎，流動(dòng)性較好。流動(dòng)性好收益率低、期限短收益率低，這都符合市場(chǎng)的傳統(tǒng)認(rèn)知。
2、票息原則
以上“神債”票面利率較高，相比于低票息債券，傳統(tǒng)觀點(diǎn)認(rèn)為其周期性現(xiàn)金流更大、更穩(wěn)定，而且在其他條件一定的情況下，票息越高久期越短，風(fēng)險(xiǎn)也小，所以市場(chǎng)更偏好這些高票息的債券，導(dǎo)致流動(dòng)性好、收益率較低。
3、存量原則
以上各券發(fā)行量很大，少的存量在500億左右，多的更是高達(dá)700億，存量越大流動(dòng)性越好，收益率越低。這也是判斷個(gè)債流動(dòng)性好壞的傳統(tǒng)觀點(diǎn)。
然而，隨著四大神債期限縮短，漸漸遠(yuǎn)離關(guān)鍵期限，同時(shí)新發(fā)債券出現(xiàn)，四大神債的收益率出現(xiàn)較大反轉(zhuǎn)，其市場(chǎng)成交收益率較相鄰關(guān)鍵期限曲線利率由偏低變?yōu)槊黠@的偏高。甚至在部分關(guān)鍵期限，不同券之間的收益率也存在倒掛現(xiàn)象。如2015年6月30日，剩余期限為2.5年的150201估值收益率為3.59%，而剩余期限2.9年的150212估值收益率為3.54%，兩券收益率倒掛5BP。截至目前，各準(zhǔn)關(guān)鍵期限樣本券相較于新發(fā)關(guān)鍵期限債券的收益率倒掛的平均幅度已達(dá)5-10BP左右。
這個(gè)時(shí)候人們突然發(fā)現(xiàn)，什么票息、期限、存量都是浮云。市場(chǎng)上影響流動(dòng)性的因素只有一個(gè)那就是“新”。哪怕這這個(gè)債剛發(fā)行了一兩期只有幾十個(gè)億，票面也很低，只要是新券，他的流動(dòng)性就好;只要是新券收益率就應(yīng)該比同期限的低，瞬間就能完成風(fēng)格切換取代老券成為市場(chǎng)的新寵。一時(shí)間，原有邏輯受到顛覆。
如果真的是僅僅是“新”流動(dòng)性就好，那140201、140202、140203、140205這些老券為什么在2014年一直火爆，始終終沒有被140208、140209、140210、140211這些新券取代呢?從這一點(diǎn)來考慮，“越新越好”的理論又不成立了，再次陷入了自相矛盾的境地。
通過分析，我們發(fā)現(xiàn)問題的根源不能片面、孤立的去分析債券本身要素的差別，而應(yīng)該從市場(chǎng)的角度，結(jié)合當(dāng)時(shí)大環(huán)境、市場(chǎng)背景、市場(chǎng)參與者的構(gòu)成、市場(chǎng)參與者的心理狀態(tài)等綜合分析才能尋求答案。
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