上市公司融資論文
上市公司融資的問(wèn)題是一個(gè)熱門(mén)的問(wèn)題，也是上市公司在市場(chǎng)化過(guò)程中遇到的一個(gè)普遍而又復(fù)雜的問(wèn)題。下文是學(xué)習(xí)啦小編為大家整理的關(guān)于上市公司融資論文的范文，歡迎大家閱讀參考!
上市公司融資論文篇1
淺析上市公司融資方式選擇
【摘要】我國(guó)上市公司的融資方式體現(xiàn)出強(qiáng)烈的股權(quán)融資偏好,而2008年以來(lái)資本市場(chǎng)的股權(quán)再融資使中國(guó)股市陷入了“雪災(zāi)”。是什么原因?qū)е铝宋覈?guó)企業(yè)的股權(quán)融資偏好,這種融資偏好又將會(huì)給企業(yè)帶來(lái)哪些危害?如何建立合理的融資模式成為當(dāng)前的熱點(diǎn)問(wèn)題。
【關(guān)鍵詞】上市公司 融資方式 融資偏好
融資方式是公司獲取資金的具體方式,按照融資過(guò)程中資金來(lái)源方向的不同,融資方式可以分為內(nèi)源融資和外源融資。內(nèi)源融資是指將本企業(yè)的留存收益和折舊基金轉(zhuǎn)化為投資的過(guò)程;外源融資是指吸收其他經(jīng)濟(jì)主體的資金轉(zhuǎn)化為自己投資的過(guò)程。按資金的融通是否通過(guò)媒介分類(lèi),可分為直接融資和間接融資。直接融資是不經(jīng)金融機(jī)構(gòu)媒介的融資,包括股權(quán)融資(IPO、增發(fā)、配股等),債券(普通債券和可轉(zhuǎn)換債券)融資;間接融資是通過(guò)金融機(jī)構(gòu)媒介的融資,主要指各種銀行信貸。
美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家梅耶斯的新優(yōu)序融資理論的基本觀(guān)點(diǎn)認(rèn)為:當(dāng)公司要為自己的新項(xiàng)目進(jìn)行融資時(shí),將優(yōu)先考慮內(nèi)源融資(主要是留存收益與折舊等),在內(nèi)源融資不足時(shí),再進(jìn)行外源融資。而在外源融資時(shí),應(yīng)先選擇低風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)型的債務(wù)融資,后選擇發(fā)行新的股票。但目前我國(guó)企業(yè)的融資方式卻體現(xiàn)出強(qiáng)烈的股權(quán)融資偏好,是什么原因?qū)е铝宋覈?guó)企業(yè)的融資偏好,這種融資偏好又將會(huì)給企業(yè)帶來(lái)哪些危害?這正是當(dāng)前研究的熱點(diǎn)問(wèn)題。
一、影響企業(yè)融資方式選擇的主要因素
根據(jù)企業(yè)融資理論及企業(yè)融資的現(xiàn)實(shí),企業(yè)在選擇融資方式時(shí),主要考慮以下因素:
(一)融資成本
融資成本是指企業(yè)為籌集和使用資金而發(fā)生的代價(jià)。上市公司選擇哪種融資方式,首先考慮的因素就是融資成本的高低。融資成本越低,融資收益越好。在一個(gè)成熟的市場(chǎng)中,融資成本是決定各經(jīng)濟(jì)主體采取何種融資方式以及融資與否的首要因素。在不考慮稅收的條件下,企業(yè)內(nèi)部融資成本不涉及實(shí)際的成本費(fèi)用發(fā)生,是一種機(jī)會(huì)成本,因而從融資理論來(lái)看,內(nèi)源融資的成本是最低的。債務(wù)融資成本主要包括利息和融資費(fèi)用。利息可以在稅前抵扣,具有稅盾和財(cái)務(wù)杠桿的作用,可以給公司帶來(lái)融資收益。而股權(quán)融資的成本包括股息支付成本和股票發(fā)行成本。股息是在稅后支付,股票的發(fā)行費(fèi)用也相對(duì)較高,且由于股東承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)高于債權(quán)人,故其要求的投資報(bào)酬率要大于債權(quán)人。因此,從融資成本的角度看,企業(yè)的內(nèi)源融資的成本<債務(wù)融資的成本<股權(quán)融資的成本,這和梅耶斯的新優(yōu)序融資理論是吻合的。
(二)融資風(fēng)險(xiǎn)
企業(yè)融資時(shí)必須高度重視融資風(fēng)險(xiǎn)的控制,盡可能選擇風(fēng)險(xiǎn)較小的融資方式。內(nèi)源融資由于不存在支付的問(wèn)題,因此沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn);股權(quán)性資本在公司存續(xù)期使用過(guò)程中不需要償還本金,是一筆永不到期的可自由支配的資金,增加了公司的資本實(shí)力,增強(qiáng)了公司的舉債能力,而且沒(méi)有固定的股利負(fù)擔(dān),在經(jīng)營(yíng)困難時(shí)連股利也無(wú)須發(fā)放,因此股權(quán)融資的風(fēng)險(xiǎn)要小得多;債務(wù)性資金有法律強(qiáng)制力約束,不論公司經(jīng)營(yíng)好壞,到期必須償還固定的本金和利息,從而形成企業(yè)固定的負(fù)擔(dān),而且償還期限越短,融資風(fēng)險(xiǎn)就越大,融資期限越長(zhǎng),融資風(fēng)險(xiǎn)就相對(duì)較小。而且當(dāng)企業(yè)息稅前利潤(rùn)下降時(shí)每股收益在固定性財(cái)務(wù)費(fèi)用的作用下會(huì)以更快的速度下降,因而給企業(yè)帶來(lái)較大的風(fēng)險(xiǎn)。從融資風(fēng)險(xiǎn)的角度考慮企業(yè)的融資順序?yàn)閮?nèi)源融資、股權(quán)融資、債權(quán)融資。
(三)盈利能力
企業(yè)的總資產(chǎn)報(bào)酬率大于債務(wù)利息率時(shí),負(fù)債越多,企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率就越高,對(duì)企業(yè)發(fā)展及所有者就越有利。因此,當(dāng)企業(yè)處于盈利上升通道時(shí),應(yīng)增加債務(wù)融資,獲得杠桿收益;而當(dāng)企業(yè)盈利處于下行通道時(shí),企業(yè)應(yīng)減少債務(wù)融資,減少杠桿損失。
(四)企業(yè)控制權(quán)
企業(yè)在融資時(shí),如果采用股權(quán)融資可能會(huì)稀釋控制權(quán),導(dǎo)致原有股東的利益遭受損失。而采用債務(wù)融資時(shí),由于債權(quán)人無(wú)權(quán)參與公司的經(jīng)營(yíng)管理,不會(huì)影響股東對(duì)公司的控股權(quán)。因此從控制權(quán)的角度考慮企業(yè)應(yīng)側(cè)重債務(wù)融資。
(五)經(jīng)濟(jì)環(huán)境
經(jīng)濟(jì)環(huán)境是指企業(yè)進(jìn)行財(cái)務(wù)活動(dòng)時(shí)的宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)狀況,在經(jīng)濟(jì)增速較快時(shí)期,企業(yè)可以加大債務(wù)性融資,獲得杠桿收益;而在經(jīng)濟(jì)發(fā)展緩慢甚至經(jīng)濟(jì)危機(jī)時(shí)期,企業(yè)應(yīng)減少債務(wù)性融資,加大股權(quán)性融資,降低風(fēng)險(xiǎn)。
二、國(guó)外企業(yè)融資方式選擇
從國(guó)外的實(shí)際情況來(lái)看,當(dāng)前主要有兩種具有代表性的融資模式:一種是以英美等國(guó)家為代表的以證券市場(chǎng)為主導(dǎo)的融資模式,另一種是以日、德等國(guó)家為代表的銀行導(dǎo)向型的融資模式。
(一)日德企業(yè)融資方式選擇
日本企業(yè)融資的主要來(lái)源是銀行貸款,這是因?yàn)槿毡镜慕鹑隗w制實(shí)行的是主銀行制。在日本,所有大企業(yè)都有自己的主要貸款銀行。日本銀行與企業(yè)之間的關(guān)系一般比較固定,一旦結(jié)合很少變動(dòng)。主銀行既是其貸款的主要來(lái)源,又是企業(yè)最大的股東,參與企業(yè)管理并幫助發(fā)行企業(yè)債券,同時(shí)承擔(dān)企業(yè)經(jīng)營(yíng)困難期的救助工作。
德國(guó)企業(yè)的融資模式基本上與日本相同,主要傾向于內(nèi)部籌資、銀行貸款等傳統(tǒng)融資方式。德國(guó)實(shí)行的是一種全能銀行融資體制,不僅保持了日本主銀行制中密切的銀企關(guān)系,而且銀行還提供包括證券投資與信托、不動(dòng)產(chǎn)交易、兼并與收購(gòu)等更為多樣化的金融業(yè)務(wù),成為真正的“全能銀行”。主力銀行承擔(dān)了企業(yè)所需的全部資金需求。
(二)英美企業(yè)融資方式選擇
在美國(guó),企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的選擇遵循的是所謂“啄食順序理論”,即企業(yè)融資一般會(huì)遵循先內(nèi)源融資、后債務(wù)融資、最后股權(quán)融資的順序。美國(guó)企業(yè)在考慮股票和債券的融資順序時(shí),主要基于以下原因:美國(guó)禁止商業(yè)銀行持有企業(yè)股票或從事股票買(mǎi)賣(mài),銀行只能經(jīng)營(yíng)7年以?xún)?nèi)的貸款。美國(guó)企業(yè)7年以上的長(zhǎng)期資本只能依靠證券市場(chǎng)直接進(jìn)行籌集。但美國(guó)稅法規(guī)定公司股息分配前要上交所得稅,而債息分配前免交所得稅等,使得美國(guó)企業(yè)長(zhǎng)期資本中有2/3是通過(guò)發(fā)行公司債券而取得的。
英美國(guó)家有著完善、發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng),公司的融資行為完全受市場(chǎng)左右,融資方式是先內(nèi)源融資,后債務(wù)融資,最后選擇股權(quán)融資。
三、中國(guó)企業(yè)融資方式的效應(yīng)分析
我國(guó)的融資順序與發(fā)達(dá)國(guó)家則恰恰相反,呈現(xiàn)出一種以股票融資為主,銀行貸款融資為輔的融資模式。無(wú)論是效益好的企業(yè)還是效益差的企業(yè)都競(jìng)相選擇股權(quán)融資,從而形成了上市公司“配股熱”、“增發(fā)熱”。這種融資偏好是否有一定的效率呢?我們可以通過(guò)兩方面來(lái)考察:
(一)對(duì)企業(yè)持續(xù)發(fā)展的影響
適度負(fù)債是維持企業(yè)持續(xù)發(fā)展的重要條件。負(fù)債不僅可以使企業(yè)獲得節(jié)稅利益和財(cái)務(wù)杠桿的作用,而且負(fù)債的破產(chǎn)機(jī)制可以約束企業(yè)經(jīng)理的行為,從而有利于緩解內(nèi)部人控制問(wèn)題,降低道德風(fēng)險(xiǎn),減少代理成本,促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展。同時(shí),負(fù)債是向市場(chǎng)傳遞企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量良好的信號(hào),由此有利于提高企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值,降低企業(yè)的融資成本。而我國(guó)企業(yè)過(guò)高的股權(quán)融資比例,使得企業(yè)不能充分利用債務(wù)融資所帶來(lái)的節(jié)稅、財(cái)務(wù)杠桿和信息傳遞功能.缺乏債務(wù)融資所具有的激勵(lì)、約束機(jī)制。而且,股權(quán)資本的過(guò)度擴(kuò)張,容易造成股權(quán)稀釋;同時(shí),股權(quán)籌資的低成本和非償還性,容易導(dǎo)致資金的閑置和浪費(fèi)。雖然利用股權(quán)融資在不支付或很少支付股息的情況下其成本是低于債務(wù)融資,但從長(zhǎng)遠(yuǎn)看,不給予投資者相應(yīng)的回報(bào),企業(yè)是難于獲得持續(xù)的發(fā)展?？梢?jiàn)我國(guó)企業(yè)重股權(quán)融資、輕債務(wù)融資的融資結(jié)構(gòu)不利于上市公司的持續(xù)發(fā)展。
(二)對(duì)股票市場(chǎng)健康發(fā)展的影響
實(shí)現(xiàn)資源的優(yōu)化配置,將有限的資金資源提供給那些最需要且使用效率最高的企業(yè),是證券市場(chǎng)的基本功能。但我國(guó)由于股權(quán)融資的低成本以及股東對(duì)企業(yè)監(jiān)控的弱化,使得股市成為上市公司“圈錢(qián)”的最佳場(chǎng)所,股權(quán)融資成為上市公司“圈錢(qián)”的手段,上市公司不斷通過(guò)股權(quán)融資獲取廉價(jià)的、甚至是免費(fèi)的資金,造成資金資源的巨大浪費(fèi),嚴(yán)重扭曲了證券市場(chǎng)資源配置的功能。另外,過(guò)度、過(guò)亂的股權(quán)融資會(huì)導(dǎo)致投資者對(duì)上市公司“圈錢(qián)”的反感,從而引發(fā)股票市場(chǎng)的狂跌,降低了公司的市場(chǎng)信用,影響證券市場(chǎng)的健康發(fā)展。
四、我國(guó)企業(yè)融資方式選擇的啟示
不同的經(jīng)濟(jì)環(huán)境、不同的市場(chǎng)發(fā)育程度所決定的企業(yè)融資方式是不同的,我們應(yīng)當(dāng)在借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家融資模式的基礎(chǔ)上,選擇適合我國(guó)的融資模式。
(一)強(qiáng)化上市公司內(nèi)部積累,實(shí)現(xiàn)內(nèi)源融資和外源融資的有效結(jié)合
上市公司應(yīng)強(qiáng)化公司內(nèi)部積累,實(shí)現(xiàn)內(nèi)源融資和外源融資的有效結(jié)合。強(qiáng)化上市公司的內(nèi)部積累,首先,要提高上市公司的自生能力,這是加強(qiáng)上市公司內(nèi)部積累的一個(gè)前提條件。而提高上市公司的自生能力,一方面要改善上市公司經(jīng)營(yíng)管理,提高其獲利能力、競(jìng)爭(zhēng)能力和可持續(xù)發(fā)展水平;另一方面,要進(jìn)一步完善上市公司的法人治理結(jié)構(gòu)。其次,上市公司要具有自我積累的機(jī)制。這就要求通過(guò)產(chǎn)權(quán)制度創(chuàng)新,明確產(chǎn)權(quán)主體和利益主體,徹底改變企業(yè)產(chǎn)權(quán)和利益無(wú)明確邊界約束的行為。另外,我國(guó)應(yīng)建立有利于企業(yè)內(nèi)部積累的稅收、財(cái)務(wù)制度,減輕企業(yè)的稅費(fèi),規(guī)范企業(yè)的利潤(rùn)分配和利潤(rùn)滾存制度,引導(dǎo)企業(yè)在努力提高經(jīng)營(yíng)效益的基礎(chǔ)上積極進(jìn)行內(nèi)源性資本擴(kuò)張,不斷增強(qiáng)自我發(fā)展的能力。
(二)積極發(fā)展債券市場(chǎng)
資本市場(chǎng)應(yīng)當(dāng)由兩個(gè)基本組成部分,即債券市場(chǎng)和股票市場(chǎng),分別承擔(dān)債券融資和債券交易、股權(quán)融資和股權(quán)交易的職能。只有股市而沒(méi)有債市,資本市場(chǎng)是不完整的。與發(fā)達(dá)市場(chǎng)相比,我國(guó)債券融資比重偏低,債券市場(chǎng)在資源配置中的基礎(chǔ)性作用發(fā)揮得還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。企業(yè)對(duì)股權(quán)融資的過(guò)度依賴(lài),不僅不利于資本市場(chǎng)的協(xié)調(diào)、均衡發(fā)展,更不利于我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。只有一個(gè)發(fā)達(dá)的債券市場(chǎng),才能使擴(kuò)大直接融資成為現(xiàn)實(shí)。因此我國(guó)必須從深度和廣度上加快債券市場(chǎng)發(fā)展,完善債券發(fā)行制度,進(jìn)一步提高發(fā)行主體的信息披露責(zé)任和義務(wù),保證公司債券發(fā)行、交易的正常秩序;增加交易品種,提高債券市場(chǎng)流動(dòng)性;同時(shí)應(yīng)盡快制定和完善有關(guān)公司債券管理的法律法規(guī)及實(shí)施細(xì)則,并加強(qiáng)對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的管理。
(三)加強(qiáng)對(duì)股票市場(chǎng)的監(jiān)管
2010年無(wú)論是新股的發(fā)行速度,還是銀行天量再融資的頻頻傳出,都使資本市場(chǎng)毫無(wú)懸念地成了上市公司“圈錢(qián)”的最佳選擇,而股市的連續(xù)暴跌則是投資者對(duì)上市公司“圈錢(qián)”行為的嚴(yán)歷反擊。保護(hù)投資者的合法權(quán)益不受任何侵犯,讓市場(chǎng)成為公平、公正、公開(kāi)的市場(chǎng),是現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下市場(chǎng)監(jiān)管的核心與主題,也是使股市成為有序市場(chǎng)與有效市場(chǎng)的前提與關(guān)鍵。對(duì)于監(jiān)管機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)如何完善股票市場(chǎng),規(guī)范股權(quán)融資行為,加強(qiáng)對(duì)股票發(fā)行、利潤(rùn)分配、資金使用的法律監(jiān)管,提高融資資金的使用效率,保護(hù)投資者的合法權(quán)益已變得刻不容緩。
(四)逐步培育和完善可轉(zhuǎn)換債券市場(chǎng)
可轉(zhuǎn)換債券是以公司債券為載體,允許持有人在規(guī)定期限內(nèi)按約定價(jià)格轉(zhuǎn)換為發(fā)債公司股票的金融工具。它形式上是一種可以轉(zhuǎn)換為發(fā)行公司股票的特殊債券,但其實(shí)質(zhì)是期權(quán)的一種變異。一份可轉(zhuǎn)換債券實(shí)際上就是一份普通債券和一份可以購(gòu)買(mǎi)普通股的看漲期權(quán)的混合體?？赊D(zhuǎn)換債券的實(shí)踐與創(chuàng)新對(duì)于拓展上市公司融資渠道、豐富證券市場(chǎng)的品種結(jié)構(gòu)等方面都有不容忽視的積極意義。由于可轉(zhuǎn)換債券期限一般較長(zhǎng),對(duì)于我國(guó)的部分大型國(guó)企,發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券既適合它們的融資需求,也有利于企業(yè)優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)。與歐美可轉(zhuǎn)換債券市場(chǎng)相比,我國(guó)的可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行才剛剛起步,可轉(zhuǎn)換債券的市場(chǎng)規(guī)模也相當(dāng)小。為了滿(mǎn)足當(dāng)前國(guó)內(nèi)公司轉(zhuǎn)債需求,可適當(dāng)擴(kuò)大境外發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的嘗試,即到歐洲市場(chǎng)、美國(guó)市場(chǎng)去發(fā)行。這樣公司不僅可以融通到資金,而且可使公司的運(yùn)行和發(fā)展能跟上國(guó)際市場(chǎng)的發(fā)展和變化。
(五)完善公司治理結(jié)構(gòu)
公司治理結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)的融資行為具有重要的影響。我國(guó)的上市公司大部分是國(guó)有企業(yè),二元制的股權(quán)結(jié)構(gòu)使我國(guó)企業(yè)呈現(xiàn)出強(qiáng)烈的股權(quán)融資偏好。流通股股東和非流通股東的目標(biāo)是不同的,握有公司控制權(quán)的非流通股股東的權(quán)益不直接受二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)變化的影響,他們可以從溢價(jià)配股中獲取溢價(jià)收益。上市公司配股中非流通股股東承擔(dān)的成本要低于在債權(quán)融資中承擔(dān)的成本,這使得上市公司明顯偏好股權(quán)融資。完善公司治理結(jié)構(gòu)就是要優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu),適時(shí)減持國(guó)有股,降低國(guó)有股在上市公司的持股比例;同時(shí),大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者,充分發(fā)揮機(jī)構(gòu)投資者在公司治理結(jié)構(gòu)中的重要作用,改變國(guó)有股對(duì)企業(yè)控制的虛置,提高公司法人治理效率。
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上市公司融資論文篇2
淺探上市公司融資結(jié)構(gòu)
摘要:資本結(jié)構(gòu)理論是現(xiàn)代財(cái)務(wù)學(xué)中爭(zhēng)議最大和影響最廣的課題之一,其中對(duì)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)和融資行為的研究已經(jīng)成為近年來(lái)融資理論研究的一個(gè)前沿課題。本文從上市公司股權(quán)融資結(jié)構(gòu)、提高企業(yè)盈利水平、完善公司治理結(jié)構(gòu)和大力發(fā)展與完善債券市場(chǎng)等方面,分析了北京市上市公司的融資結(jié)構(gòu)問(wèn)題,認(rèn)為北京市上市公司在融資行為上不僅存在著與全國(guó)相同的股權(quán)融資偏好,而且還存在著地區(qū)性上市公司的特殊性問(wèn)題?；谝陨蠁?wèn)題,本文提出了優(yōu)化北京市上市公司的融資結(jié)構(gòu)的相關(guān)建議。
關(guān)鍵詞:上市公司;北京地區(qū);融資偏好
隨著股權(quán)分置改革的的順利完成,上市公司進(jìn)入了全流通時(shí)代,其融資行為、融資結(jié)構(gòu)和融資投向?qū)l(fā)生根本性變化。本文從現(xiàn)代資本理論出發(fā),通過(guò)對(duì)北京市上市公司的融資行為及融資效率進(jìn)行分析,總結(jié)其融資特點(diǎn),從提升北京市上市公司的融資能力和理性投資行為等方面入手,為規(guī)范北京上市公司的投融資行為提供指導(dǎo)性建議,進(jìn)而形成以上市公司為龍頭,推動(dòng)首都經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整,促進(jìn)首都經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。
一、上市公司融資問(wèn)題研究現(xiàn)狀
融資結(jié)構(gòu)是指企業(yè)資金來(lái)源項(xiàng)目的構(gòu)成及其比例關(guān)系。融資結(jié)構(gòu)主要包括內(nèi)源融資和外援融資兩部分,前者主要是來(lái)自企業(yè)正常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金流入,后者包括股權(quán)融資和債權(quán)融資?？疾烊谫Y結(jié)構(gòu)本質(zhì)上是一種流量分析,而不是存量分析,其重點(diǎn)在于企業(yè)各年度的資金來(lái)源情況。
(一)國(guó)外學(xué)者對(duì)企業(yè)融資問(wèn)題的研究
對(duì)于企業(yè)融資理論的研究,從研究方式來(lái)看,大體可以分為三個(gè)體系:一是以杜蘭特(Durand,1952)為主的早期企業(yè)融資理論學(xué)派;二是以MM理論為中心的現(xiàn)代企業(yè)融資理論學(xué)派,此學(xué)派承接了杜蘭特等人的觀(guān)點(diǎn),主要研究關(guān)于企業(yè)最優(yōu)融資結(jié)構(gòu)是取決于各種稅收收益與破產(chǎn)成本之間的平衡;三是進(jìn)入20世紀(jì)70年代以來(lái),隨著非對(duì)稱(chēng)信息理論研究的發(fā)展,諸多學(xué)者開(kāi)始從不對(duì)稱(chēng)信息的角度對(duì)企業(yè)融資問(wèn)題進(jìn)行研究,其中包括新優(yōu)序理論、代理成本理論、控制權(quán)理論、信號(hào)理論等等。[1]
(二)國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)我國(guó)上市公司投融資問(wèn)題的研究
南開(kāi)大學(xué)國(guó)家自然科學(xué)基金重點(diǎn)項(xiàng)目《我國(guó)企業(yè)投融資運(yùn)作與管理研究》課題組于2003年對(duì)我國(guó)企業(yè)投資動(dòng)機(jī)進(jìn)行了調(diào)查,何青等在國(guó)家自然科學(xué)基金重點(diǎn)項(xiàng)目《我國(guó)上市公司的投資行為研究:基于新古典理論的檢驗(yàn)》(2005年)進(jìn)行了研究,結(jié)果表明:中國(guó)上市公司具有強(qiáng)烈的股權(quán)融資偏好。這種融資偏好在微觀(guān)上表現(xiàn)為上市公司通過(guò)不同股權(quán)融資方式“圈錢(qián)”的行為,在宏觀(guān)上表現(xiàn)為證券市場(chǎng)的籌資功能被強(qiáng)化,優(yōu)化資源配置功能未充分發(fā)揮,融資效率不高。
張?jiān)旁诒本┦猩缈埔?guī)劃項(xiàng)目《北京國(guó)有企業(yè)上市問(wèn)題研究》(2004年)中,對(duì)北京資本市場(chǎng)發(fā)展問(wèn)題及國(guó)有企業(yè)上市進(jìn)行了研究,得出如下結(jié)論:產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的重要途徑之一就是要發(fā)展與利用資本市場(chǎng);充分利用資本市場(chǎng)促進(jìn)首都經(jīng)濟(jì)的發(fā)展,抓上市公司的質(zhì)量是關(guān)鍵;上市公司要正確處理好規(guī)范、監(jiān)管、發(fā)展、服務(wù)的關(guān)系;發(fā)展資本市場(chǎng),特別是發(fā)展股票市場(chǎng)要為國(guó)企解困服務(wù),主要要從轉(zhuǎn)制和籌資兩方面著手;要把中央在京的上市公司吸引到北京的開(kāi)發(fā)區(qū)來(lái);要?jiǎng)?chuàng)造出北京市大多數(shù)高新技術(shù)企業(yè)包括上市公司將進(jìn)入或產(chǎn)生于北京科技園區(qū)的良好環(huán)境等。
二、北京市上市公司融資結(jié)構(gòu)分析
融資結(jié)構(gòu)是指企業(yè)資金來(lái)源項(xiàng)目的構(gòu)成及其比例關(guān)系。融資結(jié)構(gòu)主要包括內(nèi)源融資和外援融資兩部分,前者主要是來(lái)自企業(yè)正常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金流入,后者包括股權(quán)融資和債權(quán)融資。考察融資結(jié)構(gòu)本質(zhì)上是一種流量分析,而不是存量分析,其重點(diǎn)在于企業(yè)各年度的資金來(lái)源情況。
在西方企業(yè)融資結(jié)構(gòu)中,根據(jù)啄食順序原則, 企業(yè)融資方式的選擇順序首先是內(nèi)部股權(quán)融資(即留存收益),其次是債務(wù)融資,最后是股權(quán)融資。而我國(guó)上市公司的融資結(jié)構(gòu)與融資結(jié)構(gòu)理論及國(guó)外融資實(shí)踐存在差異,融資選擇順序?yàn)楸憩F(xiàn)為:股權(quán)融資、短期債務(wù)融資、長(zhǎng)期債務(wù)融資、內(nèi)源資本。上市公司在進(jìn)行長(zhǎng)期融資決策時(shí)普遍存在“輕債務(wù)重股權(quán)”的股權(quán)融資偏好。[2]
(一)北京市上市公司融資結(jié)構(gòu)概述
本文選取滬深兩地上市的北京市93家上市公司近3年的數(shù)據(jù)進(jìn)行研究,劃分上市公司所屬行業(yè)時(shí)采用的標(biāo)準(zhǔn)是中國(guó)證監(jiān)會(huì)2001年4月發(fā)布的《上市公司行業(yè)分類(lèi)指引》。
截至2008年3月31日,北京轄區(qū)A股上市公司(公司注冊(cè)地在北京)93家,占全國(guó)上市公司家數(shù)的6.46%,排名第三位。其中,A+H公司10家,A+B公司1家,A股公司82家;央屬公司52家,市屬公司29家,民營(yíng)公司12家。93家上市公司總股本7968.41億股,占全國(guó)上市公司總股本的52.09%;總市值61682.84億元,占全國(guó)上市公司總市值的42.06%。
1.北京市上市公司行業(yè)分布特征
根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)的《上市公司行業(yè)分類(lèi)指引》,北京市上市公司的行業(yè)分布情況如表1所示。其中,行業(yè)代碼:A農(nóng)業(yè);B采掘業(yè);C制造業(yè);D電力;E建筑業(yè);F交通運(yùn)輸;G信息技術(shù)業(yè);H批發(fā)和零售貿(mào)易;I金融業(yè);J房地產(chǎn)業(yè);K社會(huì)服務(wù)業(yè);L傳播與文化產(chǎn)業(yè);M綜合類(lèi)。
從表1的統(tǒng)計(jì)可以看出,在北京市上市公司所屬行業(yè)中,制造業(yè)和信息技術(shù)業(yè)的上市公司最多,分別達(dá)到了31家和15家,占上市公司總數(shù)的比例分別為33.7%和16.3%,占到北京市上市公司的50%。但整體來(lái)看行業(yè)分布比較均勻,基本涵蓋了所有行業(yè)。
2.上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率水平較低
資產(chǎn)負(fù)債率是反映公司融資結(jié)構(gòu)最重要的指標(biāo)。近年來(lái),我國(guó)有一半以上上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率低于50%,與國(guó)內(nèi)非上市企業(yè)相比明顯偏低,與國(guó)際成熟資本市場(chǎng)的上市公司相比也顯得偏低。另外,上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展呈不斷下降的趨勢(shì)。表2統(tǒng)計(jì)了北京市上市公司在2005-2006年度的資產(chǎn)負(fù)債率。
從表2的統(tǒng)計(jì)可以看出,北京市上市公司的負(fù)債水平較低。通常認(rèn)為,帳面資產(chǎn)負(fù)債率的正常范圍應(yīng)該在30%-70%之間。以此作為比較標(biāo)準(zhǔn),北京市上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率基本都在該范圍內(nèi),并且部分上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率已接近“下限”。另外,根據(jù)上市公司年報(bào)的資產(chǎn)負(fù)債率和資產(chǎn)長(zhǎng)期負(fù)債率的對(duì)比,可以發(fā)現(xiàn)北京市上市公司的債務(wù)資金來(lái)源,都嚴(yán)重依賴(lài)于短期負(fù)債,所占比重約為85%。
3.上市公司凈資產(chǎn)收益率水平先增后減的趨勢(shì)
從表3中的數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn),按賬面價(jià)值計(jì)算的收益率與資產(chǎn)負(fù)債率的變化關(guān)系趨勢(shì)相差不大,但上市公司的收益率水平隨資產(chǎn)負(fù)債率的增加出現(xiàn)一個(gè)先增后減的趨勢(shì)。當(dāng)資產(chǎn)負(fù)債率在某個(gè)水平之下,收益率均值可以達(dá)到一個(gè)比較令人滿(mǎn)意的程度;當(dāng)資產(chǎn)負(fù)債率超過(guò)某個(gè)水平,收益率均值則陡減;當(dāng)資產(chǎn)負(fù)債率超過(guò)一定水平時(shí),收益率為負(fù)值,呈現(xiàn)出極端惡劣的態(tài)勢(shì)。
(二)北京市上市公司融資結(jié)構(gòu)的特征
一是作為外部股權(quán)融資的配股是北京市上市公司再融資的首選方式。也就是說(shuō),留存收益和負(fù)債融資在上市公司的融資中仍處于次要地位。同時(shí),獲利能力高的企業(yè),自身積累能力也強(qiáng),可以相對(duì)較少地依賴(lài)負(fù)債融資。而且,由于10%的凈資產(chǎn)收益率是獲得配股資格的前提條件,因此高獲利能力的企業(yè)更易獲得配股資格,取得配股資金,以滿(mǎn)足資金需求,從而降低在融資順序理論中處于保留盈余之后的負(fù)債融資的比重。這也是北京市上市公司盈利水平高和負(fù)債率低同時(shí)存在的原因之一。
二是當(dāng)企業(yè)財(cái)務(wù)狀況良好,沒(méi)有財(cái)務(wù)危機(jī)的威脅,仍存在充分的償債能力時(shí),在繼續(xù)舉債的情況下企業(yè)可以進(jìn)一步充分利用負(fù)債的稅收屏蔽效益而減少所得稅費(fèi)用,所以收益率會(huì)隨負(fù)債水平的增加而增加。數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)的結(jié)果顯示出很多北京市上市公司目前還處于資本結(jié)構(gòu)與凈資產(chǎn)收益率正相關(guān)的范圍內(nèi),這意味著上市公司目前的負(fù)債水平偏低,未達(dá)到理想的負(fù)債水平,仍具有進(jìn)一步利用債務(wù)籌資的潛力,還可以通過(guò)增加負(fù)債在資金中的比例來(lái)增加凈資產(chǎn)收益率。[3]
三是通過(guò)對(duì)比資產(chǎn)負(fù)債率及上市公司年報(bào)可以看出,北京市上市公司與其他上市公司一樣都嚴(yán)重依賴(lài)于短期負(fù)債,滿(mǎn)足不了企業(yè)發(fā)展的長(zhǎng)期資金需求。
三、優(yōu)化上市公司融資結(jié)構(gòu)的對(duì)策建議
(一)強(qiáng)化債權(quán)硬約束,保持合理的負(fù)債率
一般認(rèn)為,負(fù)債率作為一個(gè)硬約束可以促使公司經(jīng)理做出最佳的投資決策。我國(guó)上市公司的負(fù)債比率無(wú)論與國(guó)外公司還是國(guó)內(nèi)的非上市公司比較,存在負(fù)債比率偏低的問(wèn)題,我國(guó)上市公司具有利用債權(quán)融資的極大空間。一般而言,負(fù)債率在30%-50%,全部資本化比率在15%-30%之間是合理的;若負(fù)債率小于20%,全部資本化比率小于5%,則在財(cái)務(wù)上是絕對(duì)安全的。
同時(shí),從銀行貸款看,過(guò)去我國(guó)國(guó)有企業(yè)與國(guó)有銀行之間通過(guò)貸款形成的債權(quán)普遍認(rèn)為是“若約束”狀況,經(jīng)過(guò)幾年銀行體制改革,此種“軟約束”得到了一定程度的改進(jìn),但問(wèn)題依然存在。因此,必須強(qiáng)化銀行債權(quán)的約束,如建立強(qiáng)有力的償債保障機(jī)制,充分發(fā)揮銀行在上市公司中的相機(jī)治理作用。
(二)提高企業(yè)盈利水平,增強(qiáng)內(nèi)源融資能力
從融資主體角度來(lái)說(shuō),上市公司應(yīng)明確企業(yè)要謀求長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展,必須注重自身“造血”而不是外部“輸血”,內(nèi)源融資是企業(yè)生存與發(fā)展的最基本的保障。內(nèi)源融資能力是企業(yè)在不斷將自身的儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為投資的過(guò)程中,將其所獲得的收入和利潤(rùn)重新投入到企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中,參加資金再循環(huán)的能力,它主要取決于企業(yè)的利潤(rùn)水平、凈資產(chǎn)規(guī)模及相關(guān)的財(cái)務(wù)政策(如留存收益政策、折舊政策)等因素。[4]上市公司必須建立有利于自身資本積累的稅收和適合企業(yè)現(xiàn)狀的融資方式等財(cái)務(wù)制度,這樣可以使其在提高經(jīng)營(yíng)效率的基礎(chǔ)上積極地進(jìn)行內(nèi)源資本的積累,增強(qiáng)自身的實(shí)力。
(三)大力發(fā)展與完善債券市場(chǎng)
由于我國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展滯后,阻礙了上市公司利用債券融資方式的規(guī)模。大力發(fā)展和完善債券市場(chǎng)已成為當(dāng)務(wù)之急,應(yīng)該更多地通過(guò)負(fù)債融資發(fā)揮負(fù)債的財(cái)務(wù)杠桿作用,從而提高凈資產(chǎn)收益水平。大力發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)可以改善公司的資本結(jié)構(gòu),使資本結(jié)構(gòu)得到優(yōu)化。同時(shí),到期的還本付息對(duì)公司經(jīng)理人員又是一個(gè)硬約束。
具體措施如下:一是要推行企業(yè)債券發(fā)行的市場(chǎng)化改革,改變企業(yè)債券發(fā)行量和利率水平由政府決定的現(xiàn)狀,由企業(yè)根據(jù)市場(chǎng)供求狀況相對(duì)自主地確定發(fā)行利率、價(jià)格及數(shù)量;二是要不斷豐富債券品種,鼓勵(lì)債券創(chuàng)新,為投資者提供更多更豐富的投資品種;三是要放寬企業(yè)債券投資主體限制,逐步擴(kuò)大投資者隊(duì)伍,讓商業(yè)銀行等投資者也能參與投資企業(yè)債;四是要降低企業(yè)債券的上市標(biāo)準(zhǔn),簡(jiǎn)化企業(yè)債券上市手續(xù),提高債券市場(chǎng)的流動(dòng)性,建立投資企業(yè)債券的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移機(jī)制;五是要建立規(guī)范、公開(kāi)、公正、透明的債券評(píng)級(jí)體系,鼓勵(lì)業(yè)績(jī)優(yōu)秀的企業(yè)積極進(jìn)行債券融資。
參考文獻(xiàn):
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[3]陸正飛.中國(guó)上市公司融資行為研究[J].會(huì)計(jì)研究,2003,(10).
[4]李新渠等.我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)及融資決策分析[J].北京機(jī)械工業(yè)學(xué)院學(xué)報(bào),2005,(3).
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