關(guān)于期貨風(fēng)險(xiǎn)管理的論文

　　關(guān)于期貨風(fēng)險(xiǎn)管理的論文篇2

　　淺析我國金融期貨風(fēng)險(xiǎn)管理制度

　　摘要: 股指期貨即將推出，按照中國金融期貨交易所的發(fā)展藍(lán)圖，今后還要考慮推出利率期貨、外匯期貨等金融衍生品，那么對(duì)于金融期貨交易的風(fēng)險(xiǎn)控制準(zhǔn)備好了嗎?筆者擬以《中國金融期貨交易所風(fēng)險(xiǎn)控制管理辦法》為依據(jù)，對(duì)我國金融期貨風(fēng)險(xiǎn)管理制度展開全面解讀，以期引起業(yè)界的深入思考和進(jìn)一步完善，為股指期貨的順利上市和平穩(wěn)運(yùn)行做好充分的制度準(zhǔn)備。

　　關(guān)鍵詞：金融;期貨;風(fēng)險(xiǎn);制度;解讀

　　一、保證金制度

　　眾所周知，期貨交易屬于杠桿交易，以小搏大，我國股指期貨當(dāng)然也不例外，但是如何正確地確定最低保證金比例則是該制度的核心，根據(jù)《風(fēng)險(xiǎn)管理辦法》規(guī)定，目前股指期貨最低保證金比例為10%，而1995年，我國開展國債期貨交易時(shí)交易保證金比例僅僅為1%[2]，可見，現(xiàn)行辦法較以前更能正視我國金融市場(chǎng)的現(xiàn)實(shí)及吸取歷史經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，為防止惡炒設(shè)置了較高的門檻。

　　該辦法進(jìn)一步指出，在期貨交易過程中，出現(xiàn)下列情形之一的，中國金融期貨交易所(以下簡稱交易所或中金所)可以根據(jù)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)狀況調(diào)整交易保證金標(biāo)準(zhǔn)：一是期貨交易出現(xiàn)漲跌停板單邊無連續(xù)報(bào)價(jià)(以下簡稱“單邊市”);二是遇國家法定長假;三是交易所認(rèn)為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)明顯變化;四是交易所認(rèn)為必要的其他情形。這就為應(yīng)付突發(fā)事件提供了監(jiān)管的彈性空間，尤其在合約交割月份以及機(jī)構(gòu)串謀操縱市場(chǎng)行情方面提供了有利的武器。比如，一般在合約交割月份，處于倉位虧損的機(jī)構(gòu)會(huì)有操縱期貨行情的內(nèi)在沖動(dòng)，為了防止其濫用杠桿效應(yīng)達(dá)到操縱市場(chǎng)的目的，交易所可以臨時(shí)決定提高保證金比例要求，甚至要求全額交納保證金，提高交易門檻，增加操縱市場(chǎng)的難度。

　　二、價(jià)格限制制度

　　根據(jù)《風(fēng)險(xiǎn)管理辦法》的規(guī)定，我國股指期貨設(shè)漲跌停限制，為±10%，這與我國當(dāng)前的股票市場(chǎng)的漲跌停限制相適應(yīng)。不僅如此，股指期貨行情在出現(xiàn)單邊市之前，還有其特有的防止行情“過熱”的利器――熔斷制度。

　　什么是熔斷制度?這是借用了電工學(xué)的一個(gè)概念，就是用電器在電流過載時(shí)，電流回路中的保險(xiǎn)絲就會(huì)自動(dòng)熔斷，從而對(duì)電器起到保護(hù)作用。借用于此，是因?yàn)槲覀兊墓芍钙谪浺残枰芎玫谋Ｗo(hù)，其運(yùn)行機(jī)制不能被過度投機(jī)的熱潮所“燒毀”。熔斷制度的具體內(nèi)容是：股指期貨合約的熔斷幅度為上一交易日結(jié)算價(jià)的±6%，并且期貨合約以熔斷價(jià)格或者漲跌停板價(jià)格申報(bào)的，成交撮合首先實(shí)行“平倉優(yōu)先”的原則，其次才是“時(shí)間優(yōu)先”的原則。

　　這一原則特別重要，因?yàn)樵诔霈F(xiàn)單邊市時(shí)，為了防止過度投機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)，交易所鼓勵(lì)盡早平倉、了結(jié)離場(chǎng)，做到讓損失方及時(shí)“脫身”成為可能，防止單邊倒的惡炒造成風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步放大，因此就不能再套用股票市場(chǎng)平時(shí)進(jìn)行交易撮合的“價(jià)格優(yōu)先、時(shí)間優(yōu)先”的規(guī)則，即原則上不鼓勵(lì)“趁火打劫”，順勢(shì)再開新倉。這就為股指期貨行情的及時(shí)矯正與復(fù)位提供了有利的規(guī)則支持?；仡櫄v史，1995年的“3・27”國債期貨風(fēng)波出現(xiàn)之時(shí)，當(dāng)時(shí)的上海證券交易所還沒有推出這種控制價(jià)格波動(dòng)的基本手段，致使“3・27”國債期貨的價(jià)格波動(dòng)幅度大大超出了保證金水平，導(dǎo)致當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)投資者頃刻間血本無歸，甚至一些機(jī)構(gòu)投資者被推向了破產(chǎn)的邊緣，因此價(jià)格限制制度是一個(gè)穩(wěn)健成熟市場(chǎng)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制不可或缺的制度。

　　三、持倉限額制度

　　所謂持倉限額制度就是指單一客戶持有一個(gè)合約的單邊合計(jì)數(shù)量上限。在《風(fēng)險(xiǎn)管理辦法》中為什么會(huì)出現(xiàn)這樣的規(guī)定呢?這是因?yàn)槠谪浐凸善钡?ldquo;發(fā)行”機(jī)理不一，本質(zhì)上有著天壤之別。股票是股份公司發(fā)行的代表投資權(quán)益的憑證，其數(shù)量一般受制于股份公司資本規(guī)模的限制，尤其我國股票市場(chǎng)目前不允許做空，必須先買入股票現(xiàn)貨才能賣出，而股票現(xiàn)貨在現(xiàn)實(shí)中受制于流通盤的大小，不可能無限量供應(yīng)上市。相反，期貨的本質(zhì)是一張尚待履行的合約，市場(chǎng)上的合約可以有多少張呢?理論上的答案是：無窮多。這是因?yàn)楹霞s的產(chǎn)生可以由合同雙方(即期貨多空雙方)無限締結(jié)(即“創(chuàng)造”)，這就使得操縱市場(chǎng)的可能性可以在理論上無限連續(xù)放大。

　　期貨交易的投機(jī)者還必須在合約到期前進(jìn)行平倉買賣，而不能像股票那樣可以無限期持有(除非上市公司破產(chǎn)倒閉退出流通市場(chǎng))，即先期作多頭者必須進(jìn)行平倉，而先期作空頭者必須進(jìn)行回補(bǔ)，才能了斷自身的合約義務(wù)。在此其間，市場(chǎng)信心一旦受機(jī)構(gòu)操縱而動(dòng)搖，出現(xiàn)恐慌，就會(huì)出現(xiàn)“多殺多”或“空殺空”的局面，稍有不慎極易引發(fā)市場(chǎng)“雪崩”，這種現(xiàn)象所造成的效應(yīng)是讓大多數(shù)小型期貨投資者始料不及，倉惶平倉，無形當(dāng)中更給機(jī)構(gòu)投資者操縱市場(chǎng)的方向提供了助推的合力。因此，這就要求市場(chǎng)監(jiān)管者必須加強(qiáng)對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者或大戶的持倉限額控制。至少在我國現(xiàn)階段股指期貨剛剛推出的階段，應(yīng)當(dāng)做出這種規(guī)定。

　　回顧“3・27” 國債期貨事件，至今仍然歷歷在目，1995年2月23日，前期已經(jīng)陷入絕境的國債期貨空頭為了操縱市場(chǎng)，在收市前8分鐘打出了10,569,172口的賣盤(一口為兩萬元面值)，將“327”國債期貨的價(jià)格從151.3元打低至147.5元的收市價(jià)，短短8分鐘成為驚心動(dòng)魄的8分鐘，使得本來處于盈利地位的多頭頃刻間血本無歸，從“天堂”掉進(jìn)“地獄”[3]。如此的期貨市場(chǎng)已經(jīng)喪失了價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能，蛻變?yōu)橐粋€(gè)比拼資金實(shí)力的角力場(chǎng)。有鑒于此，《風(fēng)險(xiǎn)管理辦法》第16條規(guī)定，同一客戶在不同會(huì)員處開倉交易，其對(duì)某一合約的單邊持倉合計(jì)不得超出該客戶的持倉限額(確定為600張上限)。

　　四、大戶持倉報(bào)告制度

　　交易所實(shí)行大戶持倉報(bào)告制度。交易所可以根據(jù)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)狀況，公布持倉報(bào)告標(biāo)準(zhǔn)。會(huì)員或者客戶某一合約持倉達(dá)到交易所規(guī)定的持倉報(bào)告標(biāo)準(zhǔn)的，會(huì)員或者客戶應(yīng)當(dāng)向交易所報(bào)告?？蛻粑磮?bào)告的，會(huì)員應(yīng)當(dāng)向交易所報(bào)告。

　　報(bào)告的內(nèi)容主要包括：1、《大戶持倉報(bào)告表》，內(nèi)容包括會(huì)員名稱、會(huì)員號(hào)、客戶名稱和客戶號(hào)、合約代碼、持倉量、交易保證金、可動(dòng)用資金等;2、資金來源說明;3、法人客戶的實(shí)際控制人資料;4、開戶材料及當(dāng)日結(jié)算單據(jù);5、交易所要求提供的其他材料。

　　持倉報(bào)告制度在美國各大期貨交易所，如芝加哥期貨交易所(CBOT)、芝加哥商品交易所(CME)和紐約商品交易所(NYBOT)被廣泛采用，這一報(bào)告制度在一定程度將大戶的“行蹤”置于市場(chǎng)監(jiān)控者的視野，便于對(duì)其交易目的隨時(shí)跟蹤調(diào)查，同時(shí)也盡可能地限制其違法操作。

　　五、強(qiáng)行平倉制度

　　強(qiáng)行平倉是指交易所按照有關(guān)規(guī)定對(duì)會(huì)員、客戶持倉實(shí)行平倉的一種強(qiáng)制措施。為了提前阻止會(huì)員或客戶的交易風(fēng)險(xiǎn)，防范交易所今后的賠償風(fēng)險(xiǎn)，有必要對(duì)于出現(xiàn)下列情形的會(huì)員或客戶進(jìn)行強(qiáng)制平倉，主要有：1、結(jié)算會(huì)員結(jié)算準(zhǔn)備金余額小于零，且未能在規(guī)定時(shí)限內(nèi)補(bǔ)足;2、客戶、從事自營業(yè)務(wù)的交易會(huì)員持倉超出持倉限額標(biāo)準(zhǔn)，且未能在規(guī)定時(shí)限內(nèi)平倉;3、因違規(guī)、違約受到交易所強(qiáng)行平倉處罰;4、根據(jù)交易所的緊急措施應(yīng)予強(qiáng)行平倉;5、其他應(yīng)予強(qiáng)行平倉的情形。

　　強(qiáng)制平倉的程序是由會(huì)員在開市后第一節(jié)交易時(shí)間內(nèi)先自行平倉，若會(huì)員未在規(guī)定時(shí)限內(nèi)執(zhí)行完畢，由交易所再強(qiáng)制執(zhí)行。若因價(jià)格漲跌停板限制或者其他市場(chǎng)原因，無法在當(dāng)日完成全部強(qiáng)行平倉的，交易所根據(jù)當(dāng)日結(jié)算結(jié)果，對(duì)該會(huì)員做出相應(yīng)處理?！讹L(fēng)險(xiǎn)管理辦法》做這樣的規(guī)定既體現(xiàn)了強(qiáng)行平倉制度鼓勵(lì)自覺防范風(fēng)險(xiǎn)的精神，同時(shí)又體現(xiàn)了法規(guī)本身的嚴(yán)肅性和懲處性。在此筆者建議，為避免強(qiáng)行平倉的發(fā)生，投資者應(yīng)當(dāng)遵循“近月、輕倉、止損”三大原則，謹(jǐn)慎入市。

　　六、強(qiáng)制減倉制度

　　強(qiáng)制減倉制度是指交易所將當(dāng)日以漲跌停板價(jià)格申報(bào)的未成交平倉報(bào)單,以當(dāng)日漲跌停板價(jià)格與該合約凈持倉盈利客戶按照持倉比例自動(dòng)撮合成交。 此政策可以看作是交易所為了避免強(qiáng)行平倉造成更大損失的一個(gè)“緩沖政策”，提前破除金融期貨交易中因單邊行情而連續(xù)累積的風(fēng)險(xiǎn)，其通俗的原則表述是“贏者少贏，虧者少虧”，即讓虧損者能夠有空隙提早止損出局，減少行情發(fā)展的振幅，尤其在當(dāng)前中國金融市場(chǎng)呈現(xiàn)散戶格局的情況下，可以有效防止機(jī)構(gòu)大戶“挾倉”，對(duì)散戶實(shí)行“關(guān)門打狗”的套利作法[4]。

　　七、結(jié)算擔(dān)保金制度

　　交易所實(shí)行結(jié)算擔(dān)保金制度。結(jié)算擔(dān)保金是指由結(jié)算會(huì)員依交易所規(guī)定繳存的，用于應(yīng)對(duì)結(jié)算會(huì)員違約風(fēng)險(xiǎn)的共同擔(dān)保資金，結(jié)算擔(dān)保金被公認(rèn)為金融期貨風(fēng)險(xiǎn)防范的最后一道屏障。由國內(nèi)三大商品期貨交易所和兩大證券交易所共同發(fā)起設(shè)立的中國金融期貨交易所成立于2006年9月8日，其在制度設(shè)計(jì)上充分借鑒了國際期貨市場(chǎng)的成熟經(jīng)驗(yàn)，相比較現(xiàn)有的商品期貨交易所可以說是進(jìn)行了制度上的升級(jí)――采用了結(jié)算聯(lián)保制度。

　　根據(jù)非違約結(jié)算會(huì)員需承擔(dān)的金額上限規(guī)定又將結(jié)算聯(lián)保制度分為“有限聯(lián)保”和“無限聯(lián)保”兩種形式。有限聯(lián)保是指當(dāng)出現(xiàn)違約結(jié)算會(huì)員的結(jié)算擔(dān)保金無法彌補(bǔ)損失時(shí)，結(jié)算會(huì)員以其繳納的結(jié)算擔(dān)保金總額作為賠償上限，而無限聯(lián)保則需要結(jié)算會(huì)員對(duì)動(dòng)用所有前期繳納的結(jié)算擔(dān)保金總額后的不足部分繼續(xù)進(jìn)行分?jǐn)偂，F(xiàn)行《管理辦法》中選擇的模式是有限聯(lián)保，這樣做正是在一定程度上考慮了我國現(xiàn)階段大部分期貨公司實(shí)力不強(qiáng)的具體困難。當(dāng)然我國選擇將非違約會(huì)員結(jié)算擔(dān)保金放在前面的結(jié)算順序，有利于增強(qiáng)交易所的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。目前中國金融期貨交易所在結(jié)算擔(dān)保金的賠付順序上基本與臺(tái)灣、LCH的類似，這一辨證的規(guī)制思路體現(xiàn)了《風(fēng)險(xiǎn)管理辦法》制定的科學(xué)性。

　　八、風(fēng)險(xiǎn)警示制度

　　所謂風(fēng)險(xiǎn)警示制度是指當(dāng)交易所認(rèn)為必要時(shí)，可以分別或者同時(shí)采取多種措施，如監(jiān)管談話、要求報(bào)告、發(fā)出《風(fēng)險(xiǎn)警示函》、公開譴責(zé)等形式對(duì)有關(guān)投資者或會(huì)員情節(jié)輕微的違規(guī)行為進(jìn)行勸誡或者進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)提醒。這些多樣化的風(fēng)險(xiǎn)前端管理措施將使得交易所對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的控制更加人性化，既照顧了交易所與結(jié)算會(huì)員、投資者之間的關(guān)系，使得原先“監(jiān)管與被監(jiān)管”的博弈關(guān)系變得信息公開，協(xié)調(diào)暢通，又做到了變事后懲罰為事前的窗口性指導(dǎo)，從而將風(fēng)險(xiǎn)、矛盾化解于萌芽狀態(tài)，這些都是《風(fēng)險(xiǎn)管理辦法》的一大進(jìn)步。

　　總體來看，《風(fēng)險(xiǎn)管理辦法》的制定處處滲透著規(guī)則制定者對(duì)于今后陸續(xù)推出的金融期貨交易風(fēng)險(xiǎn)控制的良苦用心，這對(duì)于我國即將推出的股指期貨平穩(wěn)、健康運(yùn)行奠定了良好的制度基礎(chǔ)，但是作為一個(gè)還有待于實(shí)踐加以檢驗(yàn)的法規(guī)，筆者從理論上認(rèn)為還需要進(jìn)一步充實(shí)好以下幾個(gè)方面規(guī)則：

　　1.要完善逐筆盯市、單筆最高限額制度的設(shè)計(jì)

　　由于股指期貨交易的放大效應(yīng)特點(diǎn)，即使僅僅一個(gè)交易日的時(shí)間，也可能股指期貨市場(chǎng)已倒轉(zhuǎn)乾坤，等到日末，結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)變?yōu)榫薮蟮臒o可挽回的損失，因此交易所無法以靜態(tài)的保證金和前一日結(jié)算價(jià)格來控制當(dāng)日的動(dòng)態(tài)波動(dòng)，必須實(shí)行逐筆盯市制度，目前計(jì)算機(jī)數(shù)據(jù)處理和通訊技術(shù)的發(fā)展日新月異，這為我們實(shí)現(xiàn)逐筆盯市提供了強(qiáng)大的技術(shù)支撐。

　　同時(shí)，還要配合執(zhí)行單筆最高限額制度，即交易所對(duì)單筆較大的申報(bào)進(jìn)行實(shí)時(shí)監(jiān)控，并實(shí)時(shí)加以風(fēng)險(xiǎn)警示、監(jiān)管談話或者強(qiáng)制進(jìn)行減倉，這對(duì)于制止機(jī)構(gòu)大戶擾亂市場(chǎng)秩序，單邊挾倉，減少我國股指期貨波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)將起到良好的效果。

　　2.持倉限額制度有待進(jìn)一步細(xì)化，且應(yīng)做好相關(guān)配套監(jiān)管規(guī)定

　　現(xiàn)階段，由于我國有關(guān)監(jiān)管部門在金融衍生品市場(chǎng)監(jiān)管手段上還缺乏一定的可控性，因此采取了持倉限額制度，對(duì)于“600張”上限的規(guī)定標(biāo)準(zhǔn)是否合理還有待實(shí)踐驗(yàn)證，并且這一制度能否貫徹落實(shí)更是關(guān)鍵，要防止風(fēng)險(xiǎn)管理制度落空。

　　筆者認(rèn)為要落實(shí)好持倉限額制度，必須要切實(shí)維護(hù)好“一戶一碼”制度，因此股指期貨的開戶登記制度將成為整個(gè)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管的起點(diǎn)，必須要進(jìn)行細(xì)化和強(qiáng)化，推行“實(shí)名制”，杜絕“出借賬戶”現(xiàn)象，更要防止偽造開戶證明。特別是自然人投資者的監(jiān)管手段更要規(guī)劃周詳，從而避免出現(xiàn)類似2007年股市中最牛散戶“劉芳”事件的再次發(fā)生。同時(shí)要對(duì)于出借股指賬戶的責(zé)任人進(jìn)行嚴(yán)懲，甚至做出市場(chǎng)禁入的限制。

　　此外，還要對(duì)“套期保值”額度申請(qǐng)的審核制度進(jìn)行落實(shí)，要強(qiáng)化審核程序，加強(qiáng)事后跟蹤，防止心懷叵測(cè)的機(jī)構(gòu)打著“套期保值”之名，大行操縱股指期貨市場(chǎng)之實(shí)。

　　3.大戶持倉報(bào)告制度缺乏可操作性，必須進(jìn)一步明確

　　《風(fēng)險(xiǎn)管理辦法》對(duì)于大戶的定性不夠明確，會(huì)給實(shí)際操作中帶來較大的不確定性，究竟持有多少合約數(shù)量屬于大戶沒有界定清楚，并且股指期貨市場(chǎng)上的大戶的概念都是隨時(shí)間而消亡和變化的，如何動(dòng)態(tài)地去把握和鎖定這個(gè)概念，還需要《風(fēng)險(xiǎn)管理辦法》在實(shí)際股指期貨開展中去加以明確和規(guī)范。

　　參考文獻(xiàn)

　　[1] 中國金融期貨交易所.中國金融期貨交易所風(fēng)險(xiǎn)控制管理辦法[S]. 2007-06-27.

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　　[3] 陳勝權(quán)，陳躍，辛靈梅.股指期貨完全手冊(cè)[M]. 北京：中國石化出版社，2002.288-290.

　　[4] 劉夢(mèng)熊. 期貨決勝108篇[M].廣州：廣州出版社，1993.261.