關(guān)于市場(chǎng)與金融的3000字分析論文(2)
關(guān)于市場(chǎng)與金融的3000字分析論文
市場(chǎng)與金融的3000字論文篇三：《關(guān)于金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的若干思考》
[摘要]金融衍生產(chǎn)品既可以用來轉(zhuǎn)移金融風(fēng)險(xiǎn)和發(fā)現(xiàn)價(jià)格，也可以引發(fā)金融危機(jī)。本文以本次全球金融危機(jī)為樣本，通過發(fā)展中國(guó)家利用衍生產(chǎn)品將資本從發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)引入本國(guó)市場(chǎng)來保持國(guó)際收支賬目平衡，分析了衍生產(chǎn)品對(duì)這些國(guó)家金融系統(tǒng)的穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)運(yùn)行所發(fā)揮的積極作用以及所可能帶來的風(fēng)險(xiǎn)，列舉了與衍生產(chǎn)品市場(chǎng)有關(guān)的一些問題，提出了正確對(duì)待這些問題的態(tài)度和政策建議。
[關(guān)鍵詞]衍生產(chǎn)品市場(chǎng);啟示
一、衍生產(chǎn)品的經(jīng)濟(jì)作用
衍生產(chǎn)品市場(chǎng)至少可以為經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來兩大益處：一是有助于風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移(riskshifting)，也可稱為風(fēng)險(xiǎn)管理(riskmanagement)或套期保值(hedging)，二是引導(dǎo)價(jià)格發(fā)現(xiàn)，即根據(jù)供求因素決定商品、資產(chǎn)等價(jià)格水平。
通過將傳統(tǒng)的資本工具如銀行貸款、股權(quán)、債券、外國(guó)直接投資等有關(guān)的各類風(fēng)險(xiǎn)加以分類定價(jià)，然后重新進(jìn)行更有效地配置，風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移有助于資本流動(dòng)。外幣貸款使國(guó)外投資方承擔(dān)信貸風(fēng)險(xiǎn)，使國(guó)內(nèi)借貸方承擔(dān)匯率風(fēng)險(xiǎn);固定利率貸款使國(guó)外借貸方承擔(dān)利率風(fēng)險(xiǎn)，可變利率貸款使國(guó)內(nèi)借貸方承擔(dān)利率風(fēng)險(xiǎn);長(zhǎng)期信貸使國(guó)外借貸方承擔(dān)較大信貸風(fēng)險(xiǎn)，短期信貸使國(guó)內(nèi)借貸方承擔(dān)再融資風(fēng)險(xiǎn)(又稱為流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn))。股權(quán)使國(guó)外投資人承擔(dān)信貸風(fēng)險(xiǎn)，以及由于匯率變動(dòng)、市場(chǎng)股票價(jià)格變動(dòng)和不確定的股息所帶來的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。票據(jù)和債券使國(guó)外投資方承擔(dān)信貸風(fēng)險(xiǎn)和利率風(fēng)險(xiǎn);硬通貨債券使國(guó)內(nèi)借貸方承擔(dān)匯率風(fēng)險(xiǎn)。通過向資本市場(chǎng)引進(jìn)衍生產(chǎn)品的金融創(chuàng)新可以對(duì)傳統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)重新梳理安排，從而可以更好滿足這些資本工具的發(fā)行方和持有方的風(fēng)險(xiǎn)偏好。
衍生產(chǎn)品的另一個(gè)經(jīng)濟(jì)益處是價(jià)格發(fā)現(xiàn)，但其重要性卻經(jīng)常在公共政策中得不到體現(xiàn)。換句話說，價(jià)格發(fā)現(xiàn)對(duì)經(jīng)濟(jì)的有效運(yùn)行非常重要，對(duì)于保護(hù)價(jià)格的真實(shí)性是不可或缺的。美國(guó)的法律嚴(yán)禁市場(chǎng)欺詐和人為操縱，對(duì)于任何欺詐和操縱行為應(yīng)該及早發(fā)現(xiàn)并予以制止。
此外，衍生產(chǎn)品還可以幫助那些發(fā)育不健全的商品市場(chǎng)和證券市場(chǎng)趨于健全，還可以在市場(chǎng)之間發(fā)揮仲裁的作用，使得價(jià)格能夠更加真實(shí)地反映市場(chǎng)的狀況。
二、金融衍生產(chǎn)品的誤用
1.衍生產(chǎn)品的誤用威脅著市場(chǎng)的整體性和有效性
(1)欺詐行為
為了保護(hù)投資人通過使用衍生產(chǎn)品更好地管理風(fēng)險(xiǎn)，從而使得市場(chǎng)產(chǎn)生應(yīng)有的效益，必須保護(hù)衍生產(chǎn)品市場(chǎng)不被欺詐行為所害。比較而言，付現(xiàn)持有市場(chǎng)(cash-and-carrymarket)可以更好地進(jìn)行自我管理。由于存在時(shí)間跨度，欺詐商往往在其行為被發(fā)現(xiàn)之前就逃之夭夭了。另外，時(shí)間本身對(duì)于金融產(chǎn)品也是有價(jià)值的，因此欺詐行為所造成的損失會(huì)更大。
(2)市場(chǎng)操縱
市場(chǎng)操縱并不僅僅是指通過買賣來哄抬物價(jià)，其目的是要達(dá)到盈利。下面總結(jié)了幾種基本的市場(chǎng)操縱類型。
第一種：“基于信息的市場(chǎng)操縱”(information-basedmanipulation)，指內(nèi)部人交易或編造虛假市場(chǎng)報(bào)告。內(nèi)部人交易案例如：安然公司高層管理人員在公司破產(chǎn)前將雇員的股票期權(quán)兌現(xiàn)，并賣掉安然證券。
第二種：“基于行為的市場(chǎng)操縱”(action-basedmanipulation,)，指故意采取一些措施改變商品或資產(chǎn)的實(shí)際價(jià)值或公認(rèn)價(jià)值。例如，一個(gè)公司的經(jīng)理先賣空公司股票，接著宣布某項(xiàng)重要契約虧損，或公司即將關(guān)閉，當(dāng)他們以低價(jià)購進(jìn)公司股票彌補(bǔ)空頭虧損后，他們就可以通過簽訂新的合約或開設(shè)新的公司來賺取更多不義之財(cái)。
第三種：“基于交易的市場(chǎng)操縱”(trade-basedmanipulation)，指通過出人意料地在市場(chǎng)集聚的大宗頭寸來經(jīng)營(yíng)獲利，或是在一個(gè)相關(guān)市場(chǎng)上扭曲價(jià)格后在另一個(gè)市場(chǎng)上獲利。衍生產(chǎn)品在其中發(fā)揮著關(guān)鍵的作用。對(duì)于后一種情況，操縱者需要先在衍生產(chǎn)品市場(chǎng)通過簽訂以遠(yuǎn)期價(jià)格進(jìn)行交割或支付的遠(yuǎn)期或互換合約來購進(jìn)大宗多頭。
(3)攪亂市場(chǎng)
某些投資人有時(shí)會(huì)濫用衍生產(chǎn)品，目的是通過操縱會(huì)計(jì)規(guī)則和財(cái)務(wù)報(bào)表要求，逃避審慎市場(chǎng)監(jiān)管如：市場(chǎng)對(duì)金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表有關(guān)的外匯風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管，或是企圖偷逃稅款。
審慎監(jiān)管可以制止、限定或阻止部分上述行為。例如，商業(yè)銀行可能被禁止在其資產(chǎn)負(fù)債表上持有股票;借給某一公司的銀行貸款不能超過其資產(chǎn)或資本的一定比例;為了限制銀行過度參與，某些投資項(xiàng)目可能被制定更高的資本要求。
國(guó)際貨幣基金組織、世界銀行和經(jīng)合組織(OECD)都已認(rèn)識(shí)到衍生產(chǎn)品在規(guī)避審慎監(jiān)管中的應(yīng)用。此外，如果一個(gè)國(guó)家的稅制不能及時(shí)升級(jí)更新，則可能會(huì)受到衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的威脅。
4.歪曲信息
有關(guān)利用衍生產(chǎn)品歪曲信息的行為，主要牽扯到三個(gè)方面的內(nèi)容，即有關(guān)公司收入和資產(chǎn)負(fù)債表方面的財(cái)務(wù)報(bào)告，國(guó)際收支或“官方統(tǒng)計(jì)”，以及貨幣貶值的誤導(dǎo)信息。
可以利用衍生產(chǎn)品歪曲公司收入和資產(chǎn)負(fù)債表，可以通過偽造收入歪曲公司的盈利，還可以通過遠(yuǎn)期和互換預(yù)付來掩蓋債務(wù)。通過衍生產(chǎn)品，資產(chǎn)負(fù)債表外風(fēng)險(xiǎn)使得資產(chǎn)負(fù)債表顯示的風(fēng)險(xiǎn)狀況變得面目皆非。
會(huì)計(jì)規(guī)則被用于計(jì)算盈利和虧損，標(biāo)明資產(chǎn)和負(fù)債，確定稅負(fù)和資本需求。根據(jù)美國(guó)的一份商業(yè)調(diào)查，有42%的公司利用衍生產(chǎn)品改動(dòng)公司的收入日期。又如，由美國(guó)政府資助的聯(lián)邦全國(guó)房貸協(xié)會(huì)(FannieMae)和聯(lián)邦住房抵押貸款公司(FreddieMac)據(jù)稱是世界上兩個(gè)最大的套期保值公司，他們承認(rèn)，在公司的財(cái)務(wù)報(bào)告中，隱瞞了幾十億美元的衍生產(chǎn)品頭寸。安然公司的轟然倒塌顯示，該公司大肆利用衍生產(chǎn)品編造收支報(bào)告，隱瞞債務(wù)，以及操縱市場(chǎng)價(jià)格。
風(fēng)險(xiǎn)敞口與資產(chǎn)負(fù)債表的脫節(jié)也表現(xiàn)在一個(gè)國(guó)家的國(guó)際收支平衡賬目和財(cái)政賬目上。一個(gè)國(guó)家市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)際敞口應(yīng)該反映在其國(guó)際收支平衡資本項(xiàng)目報(bào)告中的外國(guó)資產(chǎn)和債務(wù)的償還日和貨幣面值上?，F(xiàn)在，不管這些數(shù)字準(zhǔn)確與否用處都不大，因?yàn)榕c衍生產(chǎn)品有關(guān)的貨幣風(fēng)險(xiǎn)可以根據(jù)資本或外國(guó)投資頭寸隨意增減得出。
資產(chǎn)和債務(wù)的貨幣面值比如外國(guó)貸款可以通過外匯衍生產(chǎn)品加以變換。利率互換可以改變資產(chǎn)和債務(wù)的利率風(fēng)險(xiǎn)。通過出售期權(quán)可以將長(zhǎng)期貸款改為短期貸款。即使是資本方式或投資工具也可以通過衍生產(chǎn)品加以轉(zhuǎn)換。通過總收益互換可以將短期美元貸款(負(fù)債)變?yōu)樽C券投資。與衍生產(chǎn)品有關(guān)的保證金補(bǔ)交通知或抵押品通知也可引發(fā)大量的外匯流動(dòng)，而這種情況在一個(gè)國(guó)家的國(guó)際收支平衡賬目中的外債和外國(guó)證券總額項(xiàng)目?jī)?nèi)根本不會(huì)顯示，結(jié)果就使國(guó)際收支賬目不能再發(fā)揮作為衡量國(guó)家金融風(fēng)險(xiǎn)工具的功能。
2.衍生產(chǎn)品的誤用會(huì)導(dǎo)致混亂和危機(jī)
(1)杠桿作用
衍生產(chǎn)品的主要特點(diǎn)之一就是：既可以為套期保值商也可以為投機(jī)商提供杠桿作用。杠桿作用在這里指的是價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)模系數(shù)，其大小等于原生資產(chǎn)或商品的名義價(jià)值或數(shù)量除以簽約時(shí)所必需的初期費(fèi)用。
無論套期保值商和投機(jī)商做的是外匯遠(yuǎn)期、互換還是期權(quán)，衍生產(chǎn)品的杠桿作用已降低了他們購進(jìn)頭寸的資本成本(即所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn))，因此增加了保證金的潛在收益。衍生產(chǎn)品除了可以發(fā)揮杠桿作用外，有時(shí)還可以大大降低價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的承擔(dān)成本，其原因在于交易成本的下降和流動(dòng)性的提高。上述特點(diǎn)有助于交易商的既定資本金額承受更大的風(fēng)險(xiǎn)，而衍生產(chǎn)品在風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)上的廣泛應(yīng)用，使得金融系統(tǒng)中既定資本金額所能承擔(dān)的總體價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)敞口水平大大提高。
(2)缺乏流動(dòng)性
缺乏流動(dòng)性和缺乏市場(chǎng)交易活力給金融市場(chǎng)帶來了不利影響。這意味著參與者不能調(diào)整其頭寸，還意味著其它相關(guān)金融交易缺乏基準(zhǔn)價(jià)格或參考價(jià)格。對(duì)衍生產(chǎn)品市場(chǎng)而言，流動(dòng)性是至關(guān)重要的。在證券市場(chǎng)上，雖然流動(dòng)性影響了投資人對(duì)頭寸的調(diào)整和對(duì)市場(chǎng)價(jià)格的了解，會(huì)造成一些麻煩，但它不會(huì)讓投資人承受新的風(fēng)險(xiǎn)。在衍生產(chǎn)品市場(chǎng)，交易是風(fēng)險(xiǎn)管理政策一個(gè)重要組成部分，因?yàn)樘灼诒Ｖ瞪毯屯稒C(jī)商在市場(chǎng)上進(jìn)行定期交易，以便對(duì)其投資戰(zhàn)略進(jìn)行動(dòng)態(tài)管理。如果交易中止，將可能妨礙他們?cè)谧C券市場(chǎng)和其它資產(chǎn)市場(chǎng)上去結(jié)轉(zhuǎn)頭寸或是沖消其它頭寸。這可能使得投資商承擔(dān)一些他們不愿意承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。
(3)危機(jī)加速器
當(dāng)貨幣貶值或證券價(jià)格急劇下跌時(shí)，衍生產(chǎn)品諸如外匯期貨和遠(yuǎn)期以及總收益互換就會(huì)加速危機(jī)的進(jìn)程并加劇危機(jī)的影響。
新興市場(chǎng)金融機(jī)構(gòu)的衍生產(chǎn)品交易通常會(huì)牽扯到嚴(yán)格的抵押品或保證金要求。交易所衍生產(chǎn)品交易需要交納預(yù)付金和原始保證金之后才能簽約，而場(chǎng)外衍生產(chǎn)品交易有時(shí)不需原始抵押(只有當(dāng)損失的頭寸超過臨界點(diǎn)數(shù)才需提供抵押品)。
(4)傳染蔓延渠道
一個(gè)經(jīng)濟(jì)體如果存在大量的衍生產(chǎn)品交易，那么在經(jīng)濟(jì)不景氣時(shí)，就很可能會(huì)加劇訂約方信用風(fēng)險(xiǎn)的擴(kuò)散。在發(fā)生經(jīng)濟(jì)危機(jī)時(shí)，這些信用風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)成為訂約方的實(shí)際逾期債務(wù)。世界著名投資人沃倫•巴菲特(WarrenBuffett)將此稱為“骨牌效應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)”(“daisychainrisk”)，將衍生產(chǎn)品稱為“大規(guī)模毀滅性金融武器”。
給我們的啟示是，即使衍生產(chǎn)品被用于減少市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)敞口，它們也可能會(huì)導(dǎo)致信用風(fēng)險(xiǎn)的增加。例如，一家發(fā)放可變利率貸款的銀行，作為收到可變利率的一方，它可能會(huì)決定通過簽訂利率互換合約來減少短期利率變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，從而減少收入變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。如果短期利率上揚(yáng)，銀行互換頭寸的公平市場(chǎng)價(jià)值就會(huì)增加，同時(shí)就會(huì)提高銀行所承擔(dān)的總信用風(fēng)險(xiǎn)，使其超過已經(jīng)進(jìn)行套期保值的貸款的信用風(fēng)險(xiǎn)。
三、政策啟示和結(jié)論
下面的政策建議是一套審慎金融市場(chǎng)監(jiān)管規(guī)則，旨在解決在第三部分所列舉的那些問題和潛在陷阱。設(shè)計(jì)這些規(guī)則是為了提高衍生產(chǎn)品市場(chǎng)透明度和有效性，減少混亂和扭曲。這些政策鼓勵(lì)使用衍生產(chǎn)品來管理風(fēng)險(xiǎn)，而不鼓勵(lì)利用衍生產(chǎn)品來進(jìn)行非生產(chǎn)性的利潤(rùn)追求。
這些審慎監(jiān)管建議分為三類。第一類是有關(guān)注冊(cè)和呈報(bào)要求方面的規(guī)定，旨在提高市場(chǎng)透明度和價(jià)格效率。呈報(bào)要求可以使政府和市場(chǎng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)如交易所能更好地發(fā)現(xiàn)并制止欺詐和操縱行為。注冊(cè)要求在預(yù)防欺詐上特別有效。
第二類審慎監(jiān)管措施包括資本和抵押品要求。資本要求有兩項(xiàng)功能，一個(gè)是對(duì)市場(chǎng)變化提供緩沖作用，一個(gè)是對(duì)市場(chǎng)追逐高回報(bào)投資戰(zhàn)略所導(dǎo)致的高風(fēng)險(xiǎn)起調(diào)節(jié)作用。抵押品要求的作用基本類似，雖然抵押品規(guī)定主要適用于交易而不是機(jī)構(gòu)。為此，對(duì)于無需遵守資本規(guī)定的非金融公司和公共實(shí)體來說，他們需要遵守衍生產(chǎn)品交易方面的抵押品要求。
這一點(diǎn)十分關(guān)鍵，因?yàn)槟壳肮芾淼盅浩返氖袌?chǎng)經(jīng)驗(yàn)不足。許多公司在做衍生產(chǎn)品交易時(shí)沒有抵押品，這種做法稱為基于資本的交易，或者是提供抵押品之前的高風(fēng)險(xiǎn)交易。另外一個(gè)危險(xiǎn)的做法是使用非流動(dòng)性資產(chǎn)作為抵押品。如果訂約方的信用評(píng)級(jí)急劇下降(特別是降至投資級(jí)以下)，這時(shí)就會(huì)出現(xiàn)另一類問題，即要求訂約方具有“超額保證金”(super-margined)。這種交易要求衍生產(chǎn)品訂約方在公司面臨資本不足的問題時(shí)提供大量的追加抵押品，也就是說需要大量的補(bǔ)充資本(freshcapital)。這種市場(chǎng)行為會(huì)成為危機(jī)加速器。
第三類審慎監(jiān)管規(guī)則為有序市場(chǎng)準(zhǔn)則。有關(guān)準(zhǔn)則方面的措施已在世界各地的衍生產(chǎn)品市場(chǎng)和證券市場(chǎng)上進(jìn)行過多次試驗(yàn)，施旨在提高市場(chǎng)的流動(dòng)性和效率，并盡量減少市場(chǎng)混亂。
雖然下述金融政策建議是為發(fā)展中國(guó)家所制定的，但并不意味著特別適用于衍生產(chǎn)品濫用這種狀況。相反，需要強(qiáng)調(diào)的事實(shí)是：這些措施難以解決衍生品濫用問題。我們不但要將這些審慎監(jiān)管規(guī)則應(yīng)用于發(fā)達(dá)國(guó)家成熟的金融市場(chǎng)，還應(yīng)該將其應(yīng)用于發(fā)展中國(guó)家。這并不是在推薦一劑強(qiáng)求一致或是包治百病的良方，而僅僅是承認(rèn)衍生產(chǎn)品市場(chǎng)對(duì)所有金融系統(tǒng)都有著類似的干系。
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